??房地產(chǎn)業(yè)作為一個(gè)資金密集型行業(yè)，對(duì)資金有很強(qiáng)的依賴性，金融環(huán)境的變化直接影響房地產(chǎn)市場(chǎng)。因此，持續(xù)跟蹤金融環(huán)境的變化，對(duì)于研究樓市變化非常重要。本報(bào)告選取了M1同比增速、住戶部門貸款余額同比增速、中國(guó)一年期國(guó)債收益率、全國(guó)首套房貸平均利率等四個(gè)跟房地產(chǎn)市場(chǎng)相關(guān)性較高的月度金融數(shù)據(jù)進(jìn)行研究。

??一、M1增速連續(xù)9個(gè)月走弱，住戶部門貸款余額增速創(chuàng)近十幾年來(lái)新低

??1、10月末M1余額同比增速創(chuàng)近18個(gè)月新低

??M1是經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)和價(jià)格波動(dòng)的先行指標(biāo)，M1增速高，則樓市升溫；M1增速低，則樓市降溫。從本輪周期來(lái)看，今年上半年M1同比增速走勢(shì)和2018年同期較為相似。今年1月M1同比增速由于去年同期疫情影響大幅異動(dòng)，基本可以確定是本輪周期的高點(diǎn)。

??10月金融數(shù)據(jù)依然整體表現(xiàn)不佳。央行發(fā)布的金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，10月末M1余額同比增長(zhǎng)2.8%，已連續(xù)9個(gè)月回落，創(chuàng)近18個(gè)月新低。目前M1增速已降至近10年的歷史低位附近，主要原因是三季度中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)增速下行顯著，企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)明顯降溫。從行業(yè)內(nèi)部來(lái)看，房地產(chǎn)市場(chǎng)的“冰凍”，使得大量房企現(xiàn)金回流速度大幅下降，也加劇了M1增速走弱。

??9月27日，中國(guó)人民銀行貨幣政策委員會(huì)召開(kāi)2021年第三季度例會(huì)，再次強(qiáng)調(diào)“維持經(jīng)濟(jì)增速運(yùn)行在合理區(qū)間”。但考慮到去年四季度及今年年初M1余額基數(shù)較高，我們認(rèn)為近一段時(shí)間M1同比增速仍可能繼續(xù)維持在低位。

??2、住戶部門貸款余額同比增速創(chuàng)近十幾年來(lái)新低，預(yù)計(jì)隨著按揭投放發(fā)力未來(lái)幾個(gè)月可能低位企穩(wěn)

??從M1同比增速和住戶部門貸款余額同比增速的歷史走勢(shì)和關(guān)系來(lái)看，兩者走勢(shì)基本同向，M1同比增速走勢(shì)略領(lǐng)先。2011年至今，M1同比增速和住戶部門貸款余額同比增速分別有3個(gè)階段高點(diǎn)，前者領(lǐng)先后者時(shí)間分別為6個(gè)月、8個(gè)月和2個(gè)月；此外，M1同比增速和住戶部門貸款余額同比增速有均3個(gè)階段性低點(diǎn)，前者領(lǐng)先后者時(shí)間分別為6個(gè)月、16個(gè)月和2個(gè)月。第二次領(lǐng)先的時(shí)間較長(zhǎng)，主要原因是2014年1月M1同比增速創(chuàng)階段新低后，至2015年一季度，M1同比增速均在低位徘徊，期間創(chuàng)下幾個(gè)次低點(diǎn)。

??從住戶部門貸款余額同比增速來(lái)看，今年年初的加速上升也是由去年疫情期間的低基數(shù)引起的，3月是本輪周期的高點(diǎn)，4月以來(lái)持續(xù)回落。10月末，住戶部門貸款余額同比增長(zhǎng)13.1%，已連續(xù)7個(gè)月回落，同時(shí)創(chuàng)近十幾年來(lái)新低。

??但從住戶部門貸款余額同比增速收窄幅度來(lái)看，較上月有了明顯放緩。10月央行等監(jiān)管層對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)定調(diào)，“要維護(hù)消費(fèi)者合法權(quán)益”。大銀行率先響應(yīng)中央號(hào)召，對(duì)居民按揭貸款投放發(fā)力，使得房地產(chǎn)貸款形勢(shì)有所好轉(zhuǎn)。考慮到年底在經(jīng)濟(jì)下行壓力下，住戶貸款方面過(guò)緊容易引起社會(huì)問(wèn)題，預(yù)計(jì)未來(lái)一段時(shí)間在監(jiān)管部門要求下，按揭貸款投放會(huì)加強(qiáng)發(fā)力，住戶部門貸款余額同比增速將在低位盤(pán)整一段時(shí)間。

??二、全國(guó)首套房貸利率年內(nèi)首降，個(gè)人住房貸款量近六個(gè)月首次反彈

??1、10月末中國(guó)1年期國(guó)債收益率小幅下降；全國(guó)首套房貸平均利率年內(nèi)首次出現(xiàn)下調(diào)跡象

??中國(guó)1年期國(guó)債屬于短期國(guó)債，主要受利率政策和短期流動(dòng)性的影響，能夠更好地反映利率周期與社會(huì)資金價(jià)格變化。從1年期國(guó)債收益率和全國(guó)首套房貸平均利率指標(biāo)的關(guān)系來(lái)看，兩者整體走勢(shì)基本同向，1年期國(guó)債收益率走勢(shì)領(lǐng)先于全國(guó)首套房貸平均利率走勢(shì)。

??2011年至今，1年期國(guó)債收益率和全國(guó)首套房貸平均利率均有3個(gè)階段高點(diǎn)，前者領(lǐng)先后者的時(shí)間分別為4個(gè)月、6個(gè)月和8個(gè)月；此外，1年期國(guó)債收益率和全國(guó)首套房貸平均利率均有3個(gè)階段性低點(diǎn)，前者領(lǐng)先后者的時(shí)間分別為4個(gè)月、13個(gè)月和9個(gè)月。第二次領(lǐng)先的時(shí)間較長(zhǎng)，主要原因是2015年6月1年期國(guó)債收益率創(chuàng)階段新低后，至2016年三季度，國(guó)債收益率均在低位徘徊，期間創(chuàng)下幾個(gè)次低點(diǎn)。

??今年4月以來(lái)，中國(guó)1年期國(guó)債收益率一直較為穩(wěn)定，10月末收益率為2.31%，較9月末下降0.02個(gè)百分點(diǎn)。說(shuō)明市場(chǎng)資金面較上月較好，買盤(pán)力量相對(duì)略大，推動(dòng)了短期國(guó)債價(jià)格小幅上升。11月11日中國(guó)1年期國(guó)債收益率降至2.29%，資金流動(dòng)性繼續(xù)好轉(zhuǎn)。結(jié)合國(guó)際形勢(shì)我們判斷，當(dāng)前貨幣政策放松尚有空間。在經(jīng)濟(jì)形勢(shì)轉(zhuǎn)向嚴(yán)峻的情況下，央行年底前可能將再實(shí)施一次全面降準(zhǔn)。預(yù)計(jì)短期內(nèi)中國(guó)1年期國(guó)債收益率還將繼續(xù)下行。

??全國(guó)首套房貸平均利率方面，今年前三季度在“三道紅線”、“房住不炒”等嚴(yán)厲調(diào)控基調(diào)下，金融機(jī)構(gòu)嚴(yán)查經(jīng)營(yíng)貸、房貸首付來(lái)源，貸款額度整體偏緊，部分熱點(diǎn)城市放款周期拉長(zhǎng)，導(dǎo)致全國(guó)房貸利率水平持續(xù)上升。根據(jù)貝殼研究院最新監(jiān)測(cè)報(bào)告，10月全國(guó)首套房貸平均利率為5.73%，較上月下調(diào)1個(gè)基點(diǎn)。這是今年以來(lái)首次環(huán)比下降，這意味著住戶部門信貸環(huán)境有所改善。

??10月21日，銀保監(jiān)會(huì)統(tǒng)計(jì)信息與風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)部負(fù)責(zé)人劉忠瑞在國(guó)新辦舉行的新聞發(fā)布會(huì)上公開(kāi)表示，“目前，銀行個(gè)人住房貸款中有90%以上都是首套房貸款。要保障剛需群體的信貸需求，在貸款首付比例和利率方面對(duì)首套房購(gòu)房者予以支持”。預(yù)計(jì)全國(guó)首套房貸平均利率可能將繼續(xù)小幅下調(diào)，帶動(dòng)剛需群體入市。

??2、10月住戶部門貸款余額同比增速下行明顯趨緩，全國(guó)個(gè)人住房貸款結(jié)束了連續(xù)5個(gè)月的環(huán)比少增

??住戶部門貸款余額同比增速和全國(guó)首套房貸平均利率是與房地產(chǎn)行業(yè)直接相關(guān)的兩個(gè)數(shù)據(jù)，將兩者歷史走勢(shì)結(jié)合來(lái)看，整體上呈反向走勢(shì)，首套房貸平均利率走勢(shì)領(lǐng)先于貸款余額同比增速走勢(shì)。2011年至今，首套房貸平均利率共有3個(gè)階段高點(diǎn)，分別領(lǐng)先住戶部門貸款余額同比增速階段低點(diǎn)7個(gè)月、11個(gè)月和16個(gè)月。2011年至今，首套房貸平均利率共有3個(gè)階段低點(diǎn)，分別領(lǐng)先住戶部門貸款余額同比增速階段高點(diǎn)10個(gè)月、9個(gè)月和2個(gè)月。

??隨著今年前三季度全國(guó)首套房貸平均利率的上行，住戶部門貸款余額同比增速也持續(xù)回落。很顯然，此前利率抬升對(duì)于抑制投機(jī)炒房、穩(wěn)定樓市預(yù)期起到了重要作用。但對(duì)于剛需群體，無(wú)疑增加了購(gòu)房成本。10月房貸利率出現(xiàn)下調(diào)跡象，信貸投放速度也有所提升，住戶部門貸款余額同比增速下行明顯趨緩。10月央行首次單獨(dú)公布了月度個(gè)人住房貸款余額情況：全國(guó)個(gè)人住房貸款增加3481億元，較9月多增1013億元，結(jié)束了連續(xù)5個(gè)月的環(huán)比少增。可以看出，這是央行在釋放房貸政策回暖的信號(hào)。

??需要注意的是，目前商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)偏好尚未完全恢復(fù)，主要還是受到了央行等監(jiān)管部門政策傳導(dǎo)的影響，因此10月房貸利率僅僅下調(diào)了1個(gè)基點(diǎn)。此外，從利率下調(diào)傳導(dǎo)到住戶部門貸款一般有幾個(gè)月的時(shí)滯期。綜合判斷，住戶部門貸款余額同比增速近期繼續(xù)筑底，預(yù)計(jì)明年可能有所反彈。

??三、寬信力度不及預(yù)期，全國(guó)商品房銷售面積同比增速年內(nèi)持續(xù)下降

??全國(guó)首套房貸平均利率和全國(guó)商品房年初累計(jì)銷售面積同比增速基本呈反向走勢(shì)，全國(guó)首套房貸平均利率走勢(shì)略領(lǐng)先。2011年至今，首套房貸平均利率共有3個(gè)階段高點(diǎn)，分別領(lǐng)先全國(guó)商品房年初累計(jì)銷售面積同比增速階段低點(diǎn)2個(gè)月、8個(gè)月和15個(gè)月。2011年至今，首套房貸平均利率共有3個(gè)階段低點(diǎn)，與全國(guó)商品房年初累計(jì)銷售面積同比增速階段高點(diǎn)的關(guān)系分別為領(lǐng)先5個(gè)月、滯后3個(gè)月和領(lǐng)先1個(gè)月。

??從目前的貨幣政策及房地產(chǎn)調(diào)控政策來(lái)看，2021年1月已基本確定是本輪周期全國(guó)首套房貸平均利率的低點(diǎn)，受去年疫情期間的超低基數(shù)影響，2月是近10年來(lái)全國(guó)商品房年初累計(jì)銷售面積同比增速的最高點(diǎn)。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，1—9月份全國(guó)商品房銷售面積同比增長(zhǎng)11.3%，增速持續(xù)回落，但是降幅較上月略有收窄。

??目前房地產(chǎn)行業(yè)景氣度依舊不佳。一方面，雖然10月房地產(chǎn)貸款形勢(shì)有所好轉(zhuǎn)，但寬信力度不及預(yù)期；從結(jié)構(gòu)上看，主要集中在居民按揭貸款，房企開(kāi)發(fā)貸款依舊較為緊張。另一方面，全國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)降溫過(guò)快，如果沒(méi)有更有力的政策放松，房企銷售回籠資金會(huì)難上加難。由于這兩點(diǎn)原因，當(dāng)前房企違約、暴雷等現(xiàn)象還在不斷增加，進(jìn)一步導(dǎo)致市場(chǎng)預(yù)期惡化。預(yù)計(jì)未來(lái)兩個(gè)月銷售面積同比增速不改回落趨向，但在全國(guó)房貸利率略松動(dòng)的情況下，回落速度將有所放緩。

??四、百城二手房?jī)r(jià)格正式進(jìn)入下跌周期，未來(lái)幾個(gè)月將繼續(xù)下跌

??為了研究M1和房?jī)r(jià)的關(guān)系，本報(bào)告結(jié)合“中國(guó)城市二手房指數(shù)”網(wǎng)站數(shù)據(jù)對(duì)統(tǒng)計(jì)局的70城二手住宅銷售價(jià)格指數(shù)進(jìn)行一定的調(diào)整，得到百城二手住宅價(jià)格指數(shù)。具體方式為：以2006年1月為基期，對(duì)房?jī)r(jià)漲幅進(jìn)行累計(jì)計(jì)算。其中，對(duì)2016年之前國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的70城二手住宅價(jià)格環(huán)比漲幅作放大處理，2016年后的房?jī)r(jià)環(huán)比漲幅則直接使用“中國(guó)城市二手房指數(shù)”網(wǎng)站公布的月度數(shù)據(jù)。

??M1同比增速和百城二手房?jī)r(jià)格同比漲幅二者的整體走向基本一致，M1同比增速走勢(shì)領(lǐng)先于百城二手房?jī)r(jià)格同比漲幅走勢(shì)，即房?jī)r(jià)走勢(shì)滯后于貨幣變化趨勢(shì)。2011年至今，M1同比增速和百城二手房?jī)r(jià)格同比漲幅分別有3個(gè)和2個(gè)階段高點(diǎn)，前2個(gè)階段高點(diǎn)前者領(lǐng)先后者的時(shí)間均為11個(gè)月。2011年至今，M1同比增速有3個(gè)階段性低點(diǎn)，前兩個(gè)低點(diǎn)分別領(lǐng)先百城二手房?jī)r(jià)格同比漲幅低點(diǎn)5個(gè)月和14個(gè)月，后一個(gè)低點(diǎn)滯后百城二手房?jī)r(jià)格同比漲幅低點(diǎn)3個(gè)月。

??M1同比增速自今年1月達(dá)階段高點(diǎn)后，已連續(xù)9個(gè)月回落，10月增速再創(chuàng)年內(nèi)新低。需要注意的是，百城二手房?jī)r(jià)格自9月轉(zhuǎn)跌后，10月環(huán)比下跌0.24%，標(biāo)志著百城二手房?jī)r(jià)格正式進(jìn)入下跌周期。

??按照過(guò)去金融數(shù)據(jù)和房?jī)r(jià)的走勢(shì)規(guī)律來(lái)看，今年7月百城二手房?jī)r(jià)格同比漲幅已階段性觸頂，此后連續(xù)回落3個(gè)月，10月同比漲幅已加速收窄至4.48%。此外，今年市場(chǎng)降溫速度超出預(yù)期，從M1增速觸頂回落到百城二手房?jī)r(jià)格同比漲幅觸頂回落之間，僅僅間隔了半年，間隔時(shí)間相比歷史大大縮短。預(yù)計(jì)到年底為止M1增速都將保持在低速區(qū)間，百城二手房?jī)r(jià)格繼續(xù)下跌。