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??從三級管控全面轉(zhuǎn)向兩級管控，精兵簡政提效能；投資節(jié)奏加快，京滬成投資重心。

??◎  作者 / 沈曉玲、陳家鳳

??核心觀點

??【行業(yè)排名居12位，銷售回款率達99%】2024年中國金茂實現(xiàn)全口徑銷售額982.55億元，行業(yè)排名提高1位至第12位。持續(xù)優(yōu)化“6-10-12-24”全周期管控體系，全年回款金額高達970億元。年內(nèi)金茂調(diào)整組織架構(gòu)，將開發(fā)單位三級架構(gòu)精簡為二級，推動資源向核心城市傾斜。2025年預(yù)計總推貨值達1800億，其中一二季度占比67%，推貨節(jié)奏前置，疊加良好的貨源結(jié)構(gòu)（2023年以來新獲取地塊占比約70%）及精簡的組織架構(gòu)，銷售規(guī)模有望突破千億。

??【四季度以來投資節(jié)奏加快，聚焦京滬】2024年四季度以來金茂明顯加大投資力度，2024全年拿地金額333億元，而2025年僅1-2月金茂已實現(xiàn)拿地189億。2024年權(quán)益土地款支出202億，權(quán)益占比61%，部分項目與華潤、保利、建發(fā)等合作開發(fā)，可分攤風險、降低資金壓力。根據(jù)2024年年報數(shù)據(jù)披露，金茂投資聚焦高能級城市，全年新增可售面積295萬方，一線、二線和三四線可售面積占比分別37.6%、57.1%和5.2%；京滬成為投資重心，2024年合計可售面積占到37.6%，遠超其他城市，能夠更好地支撐其去化及盈利水平。據(jù)估算，年末二級總土儲建面約4378萬平，可支撐其未來3年左右的發(fā)展。

??【全年實現(xiàn)凈利回正，期末預(yù)收賬款余額可保障未來營收】2024年金茂營收590.53億元，其中房地產(chǎn)開發(fā)收入493.02億元。毛利潤85.97億元，凈利潤22億元，扭虧為盈，得益于三項費用的大幅改善、合聯(lián)營實現(xiàn)正的投資收益、計提減值減少所致。

??【融資渠道通暢，債務(wù)久期6.27年、外債占比降至25%】境內(nèi)成功發(fā)行35億元金茂大廈CMBS，6月、8月發(fā)行中期票據(jù)合計50億元，并抓住新政窗口期，對深圳萬豪酒店、萬麗酒店、天津海河金茂廣場等持有物業(yè)完成約50億元左右的經(jīng)營物業(yè)抵押貸，期限15年，最低利率僅2.4%，優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)。2024年末金茂有息債務(wù)規(guī)模1228億元，較年初減少3.6%，通過持續(xù)“降短期、升長期，降境外、升境內(nèi)”的債務(wù)管理方向，短債占比從年初的18.7%降至17.6%，24年平均貸款期限6.27年；外債占比從年初的29%持續(xù)下滑至25%，匯率風險敞口收窄。

??01 銷售

??行業(yè)排名居12位，銷售回款率達99%

??2024年中國金茂實現(xiàn)全口徑銷售額982.55億元，行業(yè)排名提高1位至第12位，繼續(xù)保持行業(yè)頭部地位；銷售面積581.84萬平方米，銷售業(yè)績的降幅與百強房企平均的收縮水平持平（百強全口徑銷售額同比降幅30.3%）。金茂持續(xù)優(yōu)化“6-10-12-24”全周期管控體系，通過標準化提速在行業(yè)下行期實現(xiàn)更快的資金回籠，全年回款金額高達970億元，回款率較去年同期提升5個百分點至99%。

??從銷售額分布來看，金茂高度聚焦核心都市圈，一二線銷售額占比90%（其中一線19%），抗風險能力突出。華東仍是其戰(zhàn)略重心，銷售額占比40%，其中上海（99.4億）、南京（61.3億）、蘇州（57.4億）、寧波（36.3億）貢獻顯著，尤其是上海單城銷售近百億，中環(huán)金茂府、張江金茂府等產(chǎn)品去化良好，支撐高能級城市業(yè)績。而華北、華南和西南銷售額貢獻28%、10%和14%，其中青島（77.8億）、西安（76.7億）、天津（59.5億）、北京（52億）、成都（36.5億）等城市表現(xiàn)亮眼，華中區(qū)域占比7%偏低，武漢、長沙等城市仍需加強去化。

??年內(nèi)金茂調(diào)整組織架構(gòu)，強化總部管控穿透力，將三級架構(gòu)精簡為二級，開發(fā)單位管理主體從2023年22個壓降至2024年18個，預(yù)計2025年進一步降至14個，推動資源向核心城市傾斜，助力深耕城市做大規(guī)模、做強利潤。根據(jù)管理層于業(yè)績會上披露，2025年金茂預(yù)計總推貨值達1800億，其中一二季度占比67%，推貨節(jié)奏前置，疊加良好的貨源結(jié)構(gòu)（2023年以來新獲取地塊占比約70%）及精簡的組織架構(gòu)，銷售規(guī)模有望突破千億，進一步鞏固頭部地位。

??02 投資

??四季度以來投資節(jié)奏加快，聚焦京滬

??2024年四季度以來，金茂明顯加大投資力度，根據(jù)業(yè)績會數(shù)據(jù)顯示全年新增22個項目（下半年新增20個項目），新增土儲計容面積202萬，拿地金額333億元，拿地銷售金額比回升至0.34，而2025年僅1-2月金茂已實現(xiàn)拿地189億，投資節(jié)奏明顯加快。2024全年金茂權(quán)益土地款支出202億，權(quán)益占比61%，部分項目與華潤、保利、建發(fā)等合作開發(fā)，可分攤風險、降低資金壓力。

??除明顯加快投資節(jié)奏以外，金茂投資策略出現(xiàn)明顯調(diào)整，堅持雙聚焦戰(zhàn)略，聚焦京滬等一線城市、聚焦高端化產(chǎn)品。根據(jù)2024年年報數(shù)據(jù)披露，金茂全年新增可售面積295萬方，一線、二線和三四線可售面積占比分別37.6%、57.1%和5.2%。從具體城市來看，京滬成為投資重心，2024年合計可售面積占到37.6%。若考慮2025年1-2月的新增項目后，2024年-2025年2月金茂在北京、上海的投資金額占比高達69%，遠超其他城市。所獲取的上海虹口內(nèi)環(huán)（北外灘）、普陀桃浦、北京朝陽區(qū)東壩、豐臺科技園等地塊，未來售價預(yù)期良好，或可支撐其去化及盈利水平。

??根據(jù)2023年企業(yè)公布的土儲規(guī)模與2024年以來的銷售、投資情況估算，中國金茂的二級總土儲建面約4378萬平方米，可支撐其未來3年左右的發(fā)展。土儲結(jié)構(gòu)相對健康，根據(jù)業(yè)績會消息，近9成貨值集中于一二線城市，其中TOP10城市占比近6成，保障了未來整體的去化水平。不過金茂存量土儲中仍有部分項目受區(qū)位、市場或產(chǎn)品定位影響，存在去化壓力，2022-2024年金茂對土儲合計計提減值撥備約101.4億元，未來盤活存量土儲將是其戰(zhàn)略的重點。

??03 營利

??全年實現(xiàn)凈利回正

??期末預(yù)收賬款余額可保障未來營收

??2024年金茂營收590.53億元，其中房地產(chǎn)開發(fā)收入493.02億元；商業(yè)、寫字樓、酒店等持有物業(yè)收入約34億元，較去年下降12.4%；金茂服務(wù)得益于在管面積同比增長近20%，實現(xiàn)收入29.66億元，同比增長10%。年末預(yù)收賬款527.52億元，對房地產(chǎn)開發(fā)收入覆蓋倍數(shù)仍維持1倍以上，保證未來營收的結(jié)轉(zhuǎn)。

??盈利能力方面，2024年金茂實現(xiàn)整體毛利潤85.97億元，整體毛利率14.6%，其中房地產(chǎn)開發(fā)板塊毛利率11%，較去年同期提升2個百分點。全年凈利潤22億元，凈利率3.7%，實現(xiàn)扭虧為盈，得益于三項費用的大幅改善、合聯(lián)營實現(xiàn)正的投資收益、計提減值減少所致。

??04 負債

??融資渠道通暢

??債務(wù)久期6.27年、外債占比降至25%

??2024年中國金茂融資渠道通暢，融資成本優(yōu)勢凸顯。全年新增的融資成本3.39%，跟去年同期4.4%大幅下降。境內(nèi)融資成本2.87%，成功發(fā)行35億元金茂大廈CMBS（票面利率3.20%），6月、8月發(fā)行中期票據(jù)合計50億元（票面利率2.8%），發(fā)行利率創(chuàng)歷史新低。據(jù)管理層披露，金茂抓住去年經(jīng)營物業(yè)抵押貸新政窗口期，引入長期低成本的資金，優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)，對深圳萬豪酒店、萬麗酒店、天津海河金茂廣場等持有物業(yè)完成了約50億元左右的經(jīng)營物業(yè)抵押貸，期限15年，最低利率僅2.4%。另外，2025年金茂還新發(fā)17億元公司債，期限4年，票面利率2.79%，并用經(jīng)營物業(yè)抵押貸對25年3月到期的凱晨世貿(mào)中心CMBS（87億元）進行置換，利率2.85%，年內(nèi)到期債務(wù)壓力得到有效緩解。

??2024年末金茂有息債務(wù)規(guī)模1228億元，較年初減少3.6%，通過持續(xù)“降短期、升長期，降境外、升境內(nèi)”的債務(wù)管理方向，短債占比從年初的18.7%降至17.6%。通過引入經(jīng)營物業(yè)抵押貸，大幅拉長金茂的債務(wù)久期，據(jù)管理層透露金茂24年平均貸款期限6.27年，較23年的5.26年有明顯的改善。從境內(nèi)外債務(wù)結(jié)構(gòu)來看，外債占比從年初的29%持續(xù)下滑至25%，匯率風險敞口收窄。

??2024年末金茂持有現(xiàn)金規(guī)模348.6億元，較年初減少7.9%；現(xiàn)金短債比1.61，非受限制現(xiàn)金短債比為1.43，流動性充足；凈負債率81.2%，剔除預(yù)收賬款資產(chǎn)負債率69.6%，三條紅線歸為綠檔。