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??導語

??剔除央企后房企經營性現金流凈額收縮 16.8%、民企與混合制承壓，投資活動連續四年凈流出且2024年達443億，融資性現金流凈流出3434億但規模收縮，同時房企持有現金持續減少，亟需提升競爭力轉型發展。

??◎  文 /房玲、易天宇、洪宇桁、陳家鳳

??研究視點

??近年來，房地產行業進入深度調整期，在面臨銷售回款萎縮、融資渠道收窄、債務壓力攀升等多重困境下，房企的現金流管理面臨前所未有的挑戰。尤其是2023-2024年，房地產行業分化進一步加劇，央國企憑借信用優勢維持資金鏈相對穩定，而民營及混合所有制房企在流動性危機中持續承壓。本文選取50家樣本房企1（含11家央企、8家國企、6家混合制及25家民企）的現金流量表數據，系統追蹤2021-2024年經營性、投資性與籌資性現金流變化。

??01

??剔除央企后經營性現金流凈額收縮16.8%
民企與混合制承壓

??1、銷售萎縮疊加回款拉長，民企、混合制現金流入斷崖式下跌

??近年來，房地產行業銷售回款呈現斷崖式下跌態勢，2024年50家樣本房企銷售商品、提供勞務收到的現金總額為25599億元，較2021年大幅縮水55%，三年復合增長率跌至-23.4%，反映出市場信心持續萎靡，房地產行業整體銷售回款仍在持續惡化。

??房企整體銷售回款的大幅下滑，一方面是因為行業整體銷售額大幅萎縮，市場成交量低位徘徊。據統計局數據顯示，2024年全國商品房銷售面積同比下降12.9%，銷售額同比下滑17.1%，延續了自2022年以來的持續下行趨勢。

??另一方面，2024年50家樣本房企已竣工存貨占比攀升至25%，較年初大幅增長4.5個百分點，創下近年以來的新高。在市場銷售疲軟的背景下，房企庫存結構持續惡化，庫存去化周期明顯拉長，導致房企銷售回款周期同步延長，從而制約了房企的整體周轉效率，使得銷售商品、提供勞務收到的現金承壓，加劇了房企流動性緊張的局面。

??從具體企業來看，不同性質房企的回款能力分化加劇。2024年民企銷售回款仍然遭受沖擊最為嚴峻，銷售商品、提供勞務收到的現金總額為4909億元，較2021年大幅下降80%，三年復合增速低至-42%。其次，混合所有制房企銷售回款處境同樣艱難，2024年銷售商品、提供勞務收到的現金總額為5849億元，較2021年大幅下降56%，三年復合增速低至-24%。而相比之下，央國企銷售回款表現出較強韌性。2024年央企銷售商品、提供勞務收到的現金總額為10743億元，持續處于高位，三年復合增速僅-6.2%，而國企該指標的三年復合增速為-8.8%，均顯著優于民企和混合所有制房企。

??在當前市場深度調整期，央國企與民企、混合所有制房企的銷售表現呈現明顯分化。購房者出于項目交付安全性考量，更傾向于選擇財務穩健的央國企項目，從而推動其整體銷售去化維持穩定，而部分民企及混合所有制房企因前期信用受損，面臨購房者信任度下降的困境，項目去化持續承壓。此外，央國企憑借銷售回款優勢維持適度的拿地節奏，而民企、混合所有制則普遍收縮投資，不同企業性質房企的庫存結構差異也對其銷售表現產生一定的影響，從而加劇了市場分化局面。

??2、民企開發投資收縮最劇烈，現金流出三年復合降幅超40%（略）

??3、央企現金流凈額穩健領跑，混合制風險加速暴露（略）

??02

??投資活動連續四年維持凈流出
2024年凈流出443億

??1、現金流出與流入持續收縮，2024年54%房企為凈流出

??從歷年50家典型上市房企投資活動現金流來看，可以發現不管是現金流出還是現金流入均在大幅收縮，2024年典型房企的投資活動現金流入為3113億元，相比2021年下降了60%；而投資活動現金流出為3556億元，相比2021年下降了74%。

??投資活動現金流出的收窄幅度要大于現金流入，可見房企正在控制投資支出，但2024年的投資活動現金流出依然要高于流入，整體投資活動依然保持現金凈流出的狀態。

　　從歷年的投資活動產生的現金流量凈額來看，從2021年凈流出5960億元，大幅收縮至2024年凈流出443億元。其中，2024年50家典型房企中有54%的房企投資活動現金流為凈流出，剩下46%的房企為凈流入，分化相對明顯。

??2、主要凈流出房企為央國企，凈流出原因為向少數股東墊款（略）

??3、凈流入房企大多數為出險企業，歷年資產處置能力逐步下降（略）

??03

??融資性現金流凈流出3434億
流出規模有所收縮

??1、融資性現金流長期凈流出，運營性現金流轉正也無法覆蓋

??從50家重點房企2021-2024年的融資性現金流表現來看，受行業下行、流動性危機集體爆發的影響，企業的借貸規模大幅減少。2022年的融資性現金流流入從2021年的約37796億元大幅減少35.5%至24387億元，此后兩年也保持著每年20%左右的跌幅。同時由于償債潮到來以及逾期債務難以償還，房企的融資性現金流流出降幅整體遠不及現金流流入的降幅，因此融資性現金流凈流出在2022年同比大幅增長了607.5%至5434億元，2024年雖然凈流出規模同比收縮，但是房企資金壓力仍然較大

??如果將經營性與投資性現金流凈額的總和記作運營性現金流，總和為正記作運營資金盈余，總和為負記作運營資金缺口。2021年房企的運營資金缺口為3009億元，而隨著2022年起房企開始主動調整對融資性現金流的依賴度，在日常經營活動上努力控制收支平衡，2022年首次實現運營資金盈余1647億元，此后也長期保持運營資金盈余。但是由于償債壓力仍然較大，融資性現金流長期凈流出，因此整體現金流量也長期處于凈流出的狀態。

??2、僅有8家企業借款能覆蓋償債支出，多數企業仍有一定償債壓力（略）

??04

??房企持有現金持續減少
亟需提高競爭力轉型發展

??1、2024年持有現金同比減少9.9%，短期償債壓力仍在加大

??由于房企整體融資仍然處在低位，再加上由于房地產市場仍然持續走弱，銷售回款減少，房企集團層面上的資金壓力仍然較大，50家重點房企的持有現金規模持續萎縮。2024年底50家重點房企的現金持有量為13122億元，較期初減少了9.9%。從歷年變化來看，房企的現金持有量自2021年首次出現負增長后就逐年減少。

??而從扣除預售監管資金（僅扣除12家主動披露的企業）之后的調整后非受限現金來看，2024年底50家重點房企的調整后非受限現金為9653億元，較期初減少8%。因此調整后非受限現金短債比的加權平均值相較于期初繼續下降了0.07至0.45，房企整體仍然有著較大的短期償債壓力。

??值得注意的是，由于多數企業在其年報中并未披露預售監管資金，若是加上該部分受監管的資金，企業持有的非受限現金將進一步減少，調整后非受限現金短債比將會進一步降低，企業實際上的流動性風險將會更大。比如萬科，2024年底和2023年底企業都沒有披露預售監管資金，未剔除預售監管資金的非受限現金短債比分別為0.53和1.55。若是都按照2023年中期的預售監管資金464億元估算，萬科在2024年底和2023年底的調整后非受限短債比分別為0.24和0.81，企業的短期償債壓力進一步加大。

??2、多重政策利好疊加，有助于解決當前行業流動性危機

??當前，房地產行業的現金流呈現出一定程度上的枯竭，經營活動、投資活動、籌資活動的現金流入均在大幅收縮，而三類活動相應的現金流出也在消減。

??一方面，自恒大暴雷后，金融機構對房地產行業持審慎態度。據信托業協會，信托資金余額投向房地產行業的占比已從2021年的11.74%快速下降至2024年的3.78%。此外，工商銀行作為國內規模最大的銀行，2024年來自房地產行業客戶貸款約8810億元，相比2021年下降6%。另一方面，房地產市場的“供求關系發生重大變化”，房企難以通過銷售回款滿足資金需求，在此背景下只能通過壓降各項支出，以減緩流動性緊張。

??值得注意的是，2025年各項政策利好頻出，房地產政策延續了寬松導向。2025年政府工作報告中，首次將“穩住樓市股市”寫入總體要求，重申“持續用力推動房地產市場止跌回穩”。在2025年6月的國務院常務會議中，再次提及“更大力度推動房地產市場止跌回穩”。

??從目前已落地的具體利好政策來看，在銷售端層面，各地持續解除限購、限售政策，此外近年來各地首付款比例、LPR利率、公積金貸款利率方面也均有下調。而在融資端，利好政策包括融資協調機制、專項債收儲、經營性物業貸款以及公募REITs條件的放寬等等。如2025年5月，金融監管總局局長李云澤于國新辦新聞發布會透露，房地產“白名單”貸款審批通過金額攀升至6.7萬億元。而在專項債收儲方面，全國范圍內已有多家房企試水，包括萬科、金茂等等。而相信在多重政策利好疊加下，房企現金流緊張問題在不遠的未來會得到緩解。

??值得注意的是，城市更新也將是未來地產行業的重要著力點。2025年3月19日住建部表示，要持續推進城市更新，要堅決穩住樓市，繼續打好“保交房”攻堅戰，加力實施城中村和危舊房改造、推進收購存量商品房、加快構建房地產發展新模式。2025年6月13日國務院常務會議明確提出，要扎實有力推進“好房子”建設，納入城市更新機制加強工作統籌，在規劃、土地、財政、金融等方面予以政策支持。相信隨著城市更新的持續推進，將會引導更多資金進入房地產行業，起到真正穩住樓市的作用。