??利好政策頻頻出臺是來穩定市場主體的信心和預期，但至今為止行業的拐點未見。

??◎  作者 / 房玲、陳家鳳

??11月14日銀保監、住建部和央行發布《關于商業銀行出具保函置換預售監管資金有關工作的通知》（銀保監辦發〔2022〕104號），支持優質房企向商業銀行申請出具保函置換監管額度內資金，保函置換金額不得超過監管賬戶中確保項目竣工交付所需的資金額度的30%，提升房企資金使用效率、緩解流動性風險。繼“金融16條”后又一政策利好，本次新規該如何解讀，誰需要為新規兜底，落地效果可能如何，哪些房企又將獲益？

??保函置換首次上升到全國性政策
出函銀行負兜底責任

??2021下半年如西安、天津、石家莊等 36 省市地方政府相繼出臺政策加強預售資金監管，直接影響房企流動性，推倒了本輪房地產債務違約的第一張多米諾骨牌。披露預售監管資金樣本房企的預售監管資金占持有現金的比重從2020年末的18%快速攀升至2022年中期的32%，增加了近14pct。短短1年半時間內房企集團可動用資金比例大幅減少，無法調配項目資金回流集團層面償債債務，流動性壓力凸顯、違約開始蔓延。

??保函置換預售監管資金并不是新鮮事，各地政府為提高預售資金使用效率，做到“管好不管死”，此前關于房地產預售資金監管，都制定了相關規則，如北京、天津、青島、南京、無錫、濟南、鄭州等城市，但 “一城一策” 置換比例并不統一。以南京為例，2022年4月，南京市住房保障和房產局與中國人民銀行南京分行營業管理部聯合下發《關于商品房預售資金監管試點使用銀行保函的通知》，規定保函置換的最高比例為預售資金監管額度的60%；而濟南置換比例為65%，武漢最高可置換95%的預售監管資金。

??本次104號文首次將“保函置換”上升到全國性政策，將各地政府“一城一策”的“保函置換”向全國統一化轉變，并非意味著預售監管資金的全面放松，而是對過去矯枉過正的預售監管政策的糾偏，最終目的實現房地產風險的“軟著陸”。主要基于以下判斷：

??1）過去“一城一策”的預售資金管理使得各地監管不一，嚴的過嚴、松的過松。后期地方政府為達到糾偏效果，允許保函置換，但置換比例不一，如有城市對高信用房企甚至允許替代95%的預售監管資金，而有城市最多允許替代40%的額度。本次預售資金新規默許了銀行給房企開具保函置換預售監管資金行為的同時，也統一將置換比例規定為30%，有便于全國統一化的管理。

??2）新規對保函置換資金的投向有規定，優先用于項目工程建設、償還項目到期債務等，不得用于購置土地、新增其他投資、償還股東借款等。新規兼顧“保項目”的同時也給予房企一定流動性支持，允許在保函期限內最高可釋放30%的預售資金監管額度來償債項目到期的銀行貸款和信托貸款，一定程度上緩解其流動性壓力，盡可能減少房企債務風險的蔓延。

??3）保函置換中，因釋放房企流動性而致項目爛尾的兜底責任由出函銀行承擔。104號文提及，監管賬戶內剩余資金不足以支付項目工程款，出函銀行應立即履約墊付，在保函額度內支付扣除賬戶內剩余資金后的差額部分。一旦出現墊付，出函銀行要及時向房地產企業采取追索措施，保全債權安全。換句話說，如果因預售監管資金被提取，項目出現爛尾情況，出函銀行需要負有主要責任。

??落地效果待觀察
優質房企流動性壓力或得以緩解

??允許保函置換預售監管資金新規已下達，政策最重要的作用是用來提振市場主體信心、穩定預期，但最后落地效果很大程度上還是取決于房地產行業基本面的改善和金融機構信心的回歸。

??從商業銀行角度來看，首先，開展保函置換的銀行范圍有限，104號文規定監管評級4級及以下或資產規模低于5000億元的商業銀行不得開展保函置換預售監管資金業務。其次，當前政策尚未規定保函置換的相關金額是否該計入銀行的涉房口徑，銀行整體偏向謹慎。最后，也是最重要的一點，商業銀行對涉房資產風險偏好急劇下滑，開具保函用于置換預售監管資金的動力不足。商業銀行通常是不給房企開具保函的，作為市場化機構需要兼顧風險和收益，開具保函只收取千分之幾的手續費，卻要對項目爛尾負兜底責任，基本沒動力為房企開函、提供擔保。此外，出于怕擔責的顧慮，預售監管賬戶的開戶行也不一定能受理保函釋放對應的資金，本次新規落地效果待觀察。

??從房企角度來看，就算房企通過保證金、反擔保、其余抵押物或增信等措施，讓商業銀行松口開具保函，但保函置換預售監管資金，相當于通過出函銀行的信用背書、給房企增加無息杠桿，受益范圍有限，最開始可能只覆蓋白名單內的穩健房企，且只適用于可售貨值充足的優質項目。

??如104號文中提及，1）保函額度全額計入對房地產企業及其所屬集團的統一授信額度；2）商業銀行在出具保函置換預售監管資金時，要參照開發貸款授信標準，充分評估房地產企業信用風險、財務狀況、聲譽風險、項目銷售前景和剩余貨值等，與經營穩健、財務狀況良好的優質房地產企業開展保函置換預售監管資金業務；3）對債權債務關系復雜、涉案涉訴糾紛較多、對外擔保額度過大、施工進度明顯低于預期的項目，應審慎出具保函。

??從釋放資金總量的角度來看，新規最高可釋放30%的預售資金監管額度，且僅對優質房企釋放有限規模，而出險房企很難獲益。我們以碧桂園、龍湖、旭輝等5家示范房企2022年中期數據來看預售資金資金余額占總現金的比重約為39%，按最高30%比例計算，計可釋放400億流動性。將該比值近似認為是行業優質房企預售資金占比，假設本次新規可推廣至2022年中期的43家綠檔和黃檔房企，根據計算可釋放預售監管資金2000億元左右，其中5家示范房企占比約20%。相較于房企債務到期的規模，資金總量有限，化解流動性危機效果待觀察。

??總體而言，從“第二支箭”支持民企融資到“金融16條”表明“保項目的同時也要保市場主體”，再至保函最高可置換30%的預售監管資金，利好政策頻頻出臺是來穩定市場主體的信心和預期。但至今為止行業的拐點未見，統計局數據顯示，1-10月住宅銷售額和銷售面積分布同比下滑26.1%和25.5%，房地產行業依舊呈量價齊跌的局面，金融機構對此的風險偏高也很難迎來拐點。商業銀行只愿意為少數高信用評級房企擔保、開具保函，釋放其預售監管資金來化解其流動性風險，短時間內多數民營房企較難獲益。