越秀地產：上半年完成新目標六成，雙平臺融資保障快速擴張

  分析師/CRIC研究中心分析師 沈曉玲 洪圣奇 李瑩

  上半年銷售額同比增長兩成，全年銷售金額將再創新高

  2013年上半年，越秀完成銷售金額共計86.16億元，同比增長21%，為歷年來新高，銷售面積62.04萬平方米，同比提升9%。企業業績 的增長主要源自于銷售均價的上漲，上半年平均售價為13900元/平方米，上漲幅度達11.4%。截止7月，銷售額共計102.17億元，前7月業績占重 新調高的全年目標(145億元)的70%，預計超額完成全年目標概率較大。而根據近四年成交數據，企業下半年的平均銷售額占比大致是54%，據此推算，越 秀今年全年的業績或將沖擊150億。

  另外，下半年廣州及煙臺等地的項目還將有較多推案量，為企業提供業績支撐。廣州的三個星匯系列項目上半年銷售額達23億，預計下半年還將繼續發 力。今年6月在廣州新推的嶺南山畔項目開盤熱銷，還有20萬方左右的存量，同月新推出的逸泉映翠銷售情況亦較為良好，有約13萬方的存量，隨著這些市場接 受度高的項目后續房源持續推出，將有力助推企業業績快速增長。

  上半年拿地略偏激進，堅持立足廣州、拓展全國戰略

  上半年新增了4幅地塊，總規模共計83.13萬方，投入資金為49.92億元，拿地量與去年同期相比大幅增長350%，同時，拿地成本快速提 升，企業拿地策略稍顯激進。其在廣州新增的海珠區地塊地價偏高，該地塊包含4.2萬方的配建保障房，剔除這部分面積，該地塊的平均成本高達2.23萬元/ ㎡，刷新廣州住宅用地單價地王紀錄，而且周邊住宅項目目前售價也僅在2-3萬/㎡。另外，越秀在杭州江干區新增的勾莊地塊地價在該板塊內同樣處于中高水 平，地塊競拍現場的競爭較激烈，最終溢價率高達52%。

  另外，企業在廣州以外區域的土儲占比從去年年底的57%提升至58.3%，土地儲備結構稍有優化。越秀開始全國化布局相對較晚，2009年才邁 出全國拓展的第一步，落子煙臺、江門、中山等地，2011年才正式放棄曾經使用的地方性名稱，統一改為“越秀地產”，力圖擺脫地域局限。而截止今年6月， 近四年時間，越秀已進入城市數達12個，全國拓展戰略執行較為迅捷。

  上半年融資額近九十億，雙平臺驅動極大改善企業財務狀況

  截止今年6月，企業毛利率從去年的61%大跌至41%，并且管理層預期年底毛利率將介乎30-35%，企業毛利率大幅下降主要是由于產品結構及 區域結構的變化等，2012年上半年入賬的大多是高毛利的商業項目，總體毛利率較高，而2013年上半年結轉的產品很多受房地產調控影響，價格下調，因而 今年上半年毛利率較去年同期下降顯著。

  值得一提的是，越秀今年上半年在融資能力方面表現尤為突出，融資額高達88億元左右，其中包括首次發行3.5億美元5年期、5億美元10年期定 息債券以及銀行借貸34億元，企業的平均融資成本從2012年的7.03%下降至2013年上半年的5.99%。之所以發展如此巨大的變化，很大一部分原 因是企業整合集團內外資源，與越秀基金形成雙平臺互動的模式行之有效。

  這個雙平臺驅動模式的一個典型案例就是廣州IFC，通過一系列的資本化運作，該項目從商業產品轉型為金融產品，搭建起商業項目“開發-運營-金 融”產業鏈條。越秀地產對項目進行前期開發運營，然后將商辦項目出售給越秀基金，獲取土地溢價及項目一次銷售性銷售的利潤。越秀基金將其打包為基金產品向 外界配售，獲取大量資金。同時，越秀地產在持有越秀基金35.14%股權的基礎上，購買一部分越秀的基金產品，從而維持盈利分紅。通過這一模式，越秀地產 及越秀基金實現雙贏。從廣州IFC交易中，越秀地產減少45億銀行負債，同時增加約40億現金，而越秀基金的物業估值也大幅增長。

  越秀地產成功將廣州IFC注入越秀基金后，企業財務狀況得到顯著改善，獲得機構評級較高，并及時抓住市場的良好行情成功發債，融資成本也較低， 使企業即使在積極拿地的同時，企業現金依然能夠覆蓋短債。同時，企業從商業項目出售中獲取較為可觀的現金額，截止今年6月，企業現金量同比大幅提升 70%，負債率也維持在合理水平，僅為54%。

  下半年或適當減少拿地規模，建議嚴控成本防風險

  據透露，企業下半年可動用的拿地資金大致為6億元，但考慮其短期負債較多，現金短債比僅為1.1，現金量相對而言還是較為短缺。所以企業下半年拿地量應該會較上半年有所下降，拿地會更為慎重。

  同時，我們建議下半年企業應加強拿地成本管控，對比歷年數據，今年前6月企業的拿地成本明顯偏高，2010-2012年的拿地成本基本處于行業 平均水平，而今年上半年的拿地均價陡然提升至6005元/平方米，項目開發風險較高。高價拿地往往建立在對未來房價高預期的基礎上，如果市場行情不如想象 那么理想，這個項目就不得不推遲開盤或者以較低的價格出售，前者將拉長項目周轉期，后者將降低企業利潤。另外，越秀地產土地儲備量仍較充足，截止目前土儲 量達1476萬方，足夠企業3-5年開發，并不需急于拼搶土地。

  補充說明：此報告僅為企業當日業績發布后的及時快評，后期CRIC研究中心還將有詳詳實的半年報分析報告推出，敬請關注！

  分析師簡介

  沈曉玲  CRIC研究中心企業研究經理，擅長房地產企業戰略、應急策略研究

  洪圣奇  CRIC研究中心駐香港分析師，專注服務資本市場

  李瑩 CRIC研究中心土地研究員，專注土地市場及企業土地收儲研究