◎  作者 /房玲、易天宇

??2019年10月底，光明地產公布了第三季度業績，凈利潤同比下滑37%，凈負債率高達238%；相比2016年的高光時刻（2016年營收增長68%，凈利潤增長129%）已漸行漸遠。在業績及負債的雙重壓力下，光明地產又能否順利走出危機？

??1 業績規模逐年收縮，造血能力有待提升

??從歷年來看，光明地產無論是從合約銷售、營業收入還是凈利潤規模上都出現了止步不前，甚至同比下滑的趨勢，合約銷售金額與營業收入均上漲乏力，2019年前三季度分別同比上漲5%及下滑9%；營收規模收縮的同時管理費用與銷售費用分別上升8%及15%，在此背景下凈利潤規模繼2018年下滑31%，2019年前三季度繼續下滑37%。

??業績增長的失速或是由于銷售面積與新開工面積脫節所致。從歷年光明地產的新開工面積與合約銷售面積的匹配程度來看，2015年至2017年皆能夠高度匹配，但自2018年提出三年500億目標后為了實現規模趕超，當年新開工面積達到了473萬平米，同比增長85%，但合約銷售面積不增反下滑6%，甚至2019年前三季度合約銷售面積同比繼續下降 0.14%，僅137萬平米，而同期新開工面積依舊達到了367萬平米。 

??2018年之后新開工面積與合約銷售面積的脫節，一方面是由于市場原因，如政策加碼下市場觀望情緒加重；另一方面，也或許是由于光明地產自身產品打造不夠，缺乏亮點所致。如2019年7月，光明地產進駐成都的首個項目光明蓉府開盤，共推出218套住宅，但由于只有1人排隊，最終取消搖號直接進入順銷狀態。據相關機構數據顯示，光明蓉府認購80套，去化率僅37%。此外，新開工面積與合約銷售面積的較大差距，或許也是由于銷售環節周期滯后所致，但若大量資金沉淀在項目中無法變現，同樣會為企業資金鏈帶來沉重壓力。

??此外從土地投資來看，近年來光明地產雖然同樣加大了投資力度，如2019年前三季度新增土地建面80.33萬平米，同比增長107.82%。但從累積來看，2015年至2019年前三季度的累積新增土儲建面為667萬平米，但同期累積合約銷售建面則高達945萬平米。可見光明地產雖近年來積極補充土儲，但整體的持有土地儲備仍有減少。此外光明地產還積極進入了城中村改造，如2019年8月就通過合作方式取得了河北邯鄲市五里鋪地塊（未完成拆遷的城中村改造項目）。城市更新雖在未來的開發中不確定性因素較多，但若后期能順利陸續面市，相信會對業績的增長起到一定推動作用。

??2 短期償債壓力較大，依靠發債多有風險

??從光明地產的負債情況來看，自2018年提出500億目標并加大投資力度后，2018年其凈負債率水平快速上升至194%，2019年前三季度其凈負債率高達238%，相比年初提升了44個百分點，此外若將永續債作為負債計算，其凈負債率將高達302%。此外其短期償債壓力同樣較大，歷年現金短債比均維持在1之下，2019年9月底其現金短債比下降至約0.56，短期應注意償債風險。

??除了短期債務壓力較大，從現金流來看自2018年開始，光明地產的現金流主要依靠融資發債來支撐規模需要，而并非依靠銷售回款，近兩年的經營性現金流凈額均為負值。2019年前三季度，光明地產的籌資活動現金流量凈額為58.19億元，并在5年內首次出現無法覆蓋經營及投資活動需要，缺口達到了21.57億元。截止2019年9月底，光明地產持有現金81.06億元，較年初下滑了22%，而其所需要面對的不僅是項目后期的投入開發，還有1年內140多億的短期有息負債。 當然，有著國企為背書的光明地產，在融資上有著相比民營房企更多的優勢，如發債成本較低且融資渠道多元，上半年就發行了ABS、CMBS、永續債、中期票據、超短融等等。但在融資政策的不斷加碼下，過度依靠融資發債，或為企業的運營帶來更多風險。

??整體來看，在政策的加碼下，光明地產依賴融資發債而非銷售回款的運營模式將受到更多考驗。事實上，光明地產也提出了新的商業模式思路——“1+7+5”模式，以房產開發為主業；上海為主戰場，在保障房、城中村、歷史名鎮、殷實農場、城市更新、租賃房及物流板塊等方面轉型升級；構筑商業板塊、物流板塊、供應鏈板塊、服務板塊、建設板塊五個平臺。而光明地產作為光明集團旗下唯一房地產上市主體，有較多對接集團優質資源的潛在可能。但對于目前地產主業營收占比仍超85%的光明地產而言，多元轉型不僅漫長且無法解決“近渴”，業績與負債的雙重壓力仍是其現階段的主要困境。