??2018年下半年以來，行業進入周期性調整，“黑馬”不再以“快”突圍，轉向以“穩”取勝。2021年下半年，行業流動性危機和企業信用危機爆發，市場資源資金加速向更為穩健的央國企靠攏，為“國資國企”帶來彎道超車契機。

??華發股份背靠珠海國資委，憑借穩健的經營面，今年上半年規模躍進行業TOP20，同時融資工作有序開展，資金流入穩定，可持續發展能力凸顯。基于此，我們將通過“華發系列”上、下篇，深入企業“內核”，從開發經營、產品服務、運營等多維度探究其發展邏輯以及可持續發展能力所在。本文為系列上篇，主要聚焦于企業發展歷程、開發主業規模和效益，分析其經營面的競爭力。

??背靠珠海國資委

??樹立“中而美”國企典范

??1、歷經四十余載, 大股東國企信用背書保駕護航

??華發股份，全稱珠海華發實業股份有限公司，組建于1992年，前身為珠海經濟特區華發房地產公司，始創于1980年，至今已有40余年發展史。早期立足珠海，以房地產開發經營為主業，后期在資本加持下，通過全國化與多元化戰略布局，實施深耕與外拓并舉、主業與多元業務并進的發展路徑，逐步成長為以住宅為主業，商業運營與上下游產業鏈同步發展的“一核兩翼”格局的全國綜合性企業。 

??自2004年在上海證券交易所掛牌上市以來，華發股份的股權結構呈現分散化，但大股東控制權相對穩定，從而也保證了戰略決策與經營的穩步推進。2021年末，前十大股東總計持股占比41.38%，其中控股母公司華發集團直接持股24.2%，并通過控股公司珠海華發綜合發展及其一致行動人華金證券融匯314號單一資產管理計劃間接持股4.29%，合計持股占比28.49%。 

??華發集團是珠海最大的綜合型國有企業集團，背靠珠海市國資委控股和廣東省財政廳，資源豐富，綜合實力雄厚。依托華發集團的國企信用背書與資源協同，為華發股份高效經營、穩健發展構筑起了一道有力“護城河”。尤其是進入“國資國企”時代，華發集團的背景優勢將為企業帶來更多的機遇。

??2、發家于珠海，從“深根固本”到“全國開花” 

??目前，華發股份已經完成珠海大區、華東大區、華南大區、北方大區及北京區域“4+1全國性戰略布局，全國化布局基本成型。從珠海走向全國，華發股份的布局進程平穩，通過合理布點、以點及面逐步外拓，整體節奏把控與企業發展階段相適配，大致可分為以下幾個階段： 

??1992-2003年，大本營沉淀期。該階段正處于我國房地產市場興起初期，企業地產開發業務也在培育期，立足珠海，深根固本，專注大本營深耕。期間，以鴻景花園、美景山莊、九洲花園等多個項目打響品牌，為其在珠海的影響力以及龍頭地位打下基礎。

??2004-2007年，異地開發試水期，打開中山市場。該階段隨著房地產市場高速增長，企業發展進程也提檔。2004年2月25日，華發股份在上交所上市，打開資本市場。同年，收購了中山華發生態園及中山紫悅山苑項目，進入中山市場，邁出異地開發第一步。隨后，珠海、中山“雙核”格局形成，并維持了較長時間。

??2008-2011年，異地擴張突破期，走出珠三角區域。該階段企業在“立足珠海，面向全國”戰略目標指引下，走出珠海、中山市場，開拓了包頭、大連、南寧、沈陽、盤錦等潛力二三線城市，也拉開全國化布局序幕，整體擴張進程仍謹慎保守。 

??2012-2019年，全國化布局加速期，完成“6+1”區域布局。2012 年開始，華發股份全面實施“立足珠海，面向全國，開拓海外”戰略，加快全國化布局，通過公開競購、合作開發、收并購等方式進駐了北京、深圳、廣州、南京、武漢等數十個城市，填補了一二線核心城市的空白。2018、2019年新進城市數量最多，也是全國化布局關鍵年。截至2019年底，完成了珠海、華南、華東、華中、北方、山東 6 大區域以及北京公司的“6+1”區域布局。 

??2020年至今，聚焦優化期，形成“4+1”戰略布局。該階段企業戰略進一步升級，減少新進城市，深入實施“戰略深耕、精準布局”投拓策略，聚焦大灣區、長三角、京津冀及長江經濟帶，加強核心城市競爭力，優化區域布局。截至2021年底，成功布局北京、上海、廣州、深圳等內地近50座重要城市，形成珠海大區、華東大區、 華南大區、北方大區及北京區域的“4+1”戰略布局。

??3、堅持“中而美”定位，規模發展態勢穩健

??全國化布局的推進，也帶動了華發股份規模擴張。從規模走勢來看，2015年之前在深耕戰略下，銷售表現平穩有序。2015、2016年，得益于異地擴張取得突破性進展，順利進入部分一二線熱點城市，戰略擴張成效初步顯現，疊加行情加持，在去庫存政策刺激下，市場迎來一波高峰期，尤其是2016年呈現全國性“普漲”，企業業績順勢起跳，并實現“兩級跳”。2015年銷售規模首破百億，2016年進一步升至357.25億元，銷售增速分別達到55%、168.6%。

??經歷2017年短暫的政策調控適應期，2018年開始，隨著全國化布局全面鋪排，大大分散了區域集中性風險，同時實施“3-6-9”高周轉戰略，業績迎來新一輪高增長，增速連續三年保持在高位，2020年首次破千億，達1205億元。經計算，2017-2020年復合增長率為57.2%。

??2021年至今，在行業流動性緊張、市場降溫、房企普降的背景下，華發股份仍保持了穩健的態勢，今年上半年實現全口徑銷售業績493.9億元，盡管不比2021年同期，但明顯好于同規模房企及行業整體，行業地位躍進TOP20。

??不難發現，華發股份兩輪高增長期，2015、2016年抓住了高行情，順勢而為，為千億打下基礎。2018年至今，經歷逆勢沖高到維穩，行業地位更是不斷提升和鞏固，從2018年第47位，到今年上半年第17位，整體展現出良好的穿越周期能力，今年全年預期將繼續保持優勢地位。

??珠海戰略地位突出

??合作開發賦能規模增長

??1、采取“按需定投”策略，土地去化周期高于同規模房企

2018年開始，行業進入下行調整周期，市場不確定性增加，華發股份的投拓策略應勢轉向“按需定投”。以拿地銷售比（拿地金額/銷售額）進一步衡量企業的投資力度，可以發現，2018、2019年，拿地銷售比連續大幅下行，投資態度轉向謹慎。2020年在千億目標指引下，企業加大補貨力度，拿地銷售比達到近5年小峰值，但也遠低于2017年。2021年至今，企業在珠海、上海、杭州、成都等地相繼補倉，隨著財務端、投資端政策調控收緊，疊加市場遇冷，投資風險積聚，企業拿地銷售比一直維持在0.15以下低位區。

??在“按需定投”策略以及快周轉模式下，華發股份土地去化周期從高位回落。根據克而瑞《2021年中國房企總土儲貨值排行榜TOP100》，截至2021年末，華發股份總土儲貨值5303.4億元，土地去化周期4.4年，而2017年該數值為10.8年。但與典型同規模房企相比，總土儲貨值與土地去化周期都位于前列，具備一定比較優勢，將為業績實現提供相對充足的保障。

??2、合作開發撐起“半邊天”，國企聯合賦能市場拓展

??進入行業下行周期，合作拿地、聯合開發模式有效發揮了分散企業資金壓力、減少市場進入風險、撬動規模增長等作用，引發熱潮。截至2021年底，華發股份投資儲備項目共計202個，其中以不同形式合作的項目占半數，整體平均權益占比67%。

??從近年合作拿地情況來看，華發股份主要選擇穩健性較好、具備央國企背景企業合作，包括招商蛇口、華潤置地、中國金茂、建發房產、（西安）紫薇地產、（廈門）象嶼地產、武漢城建等。合作方的企業資質對于合作項目的順利推進、品牌品質市場認可度都極為重要，華發股份在這一方面風險把控顯然較為謹慎。同時可以發現，合作拿地項目大多位于上海、深圳、廣州、杭州等一二線熱點城市,是企業高能級城市戰略的重要實現路徑。

??隨著行業流動性危機爆發，民企整體表現出較高脆弱性，暴雷違約概率提高，穩健性較好的央國企成為行業主角和合作優選。在此趨勢下，具備國企信用背書的華發股份無疑也迎來合作機遇期。特別是在集中供地政策下，熱點城市優勢地塊價高、競爭大，聯合拿地成為企業增加土地儲備、實施深耕戰略、鞏固市場份額的重要方式。今年，華發股份即與建發房產聯合拿下上海閔行區兩宗地，成交總價高達56.4億元。

??3、大本營資源儲備豐厚，一二線城市土儲占比達9成

??珠海作為大本營，一直是企業城市投資布局的重中之重。在多年深耕戰略下，珠海積累了豐厚的土地儲備資源，截至2021年末，土儲建面近500萬平方米，約占企業總土儲建面2成，顯著高于其他城市儲備規模，在企業戰略地位突出。

??經計算，一二線城市土地儲備資源占比已達9成，且核心城市的資源集中度較高，這些城市也將成為企業未來業績的主要來源。在市場不確定性積聚的背景下，深耕戰略在行業形成共識，是穩定業績的有效之策，加強核心城市布局有利于構筑市場競爭力和深耕優勢。

??經營效益整體維穩

??資金面增強可持續發展力

??1、利潤率逆勢回升，珠海區域提供有力盈利支撐

??近年來，行業盈利持續下行探底，房企利潤率普降態勢顯著，在此大勢下，華發股份營收與利潤規模仍維持增長，利潤率有所波動，但整體可控。2021年，整體毛利率為25.8%（其中房地產開發業務毛利率為25.6%）、凈利率為9.1%，較2020年均有所反彈，展現出良好的經營韌性。

??具體來看，不同區域盈利水平呈現差異化。大本營珠海區域在保證“流量”的同時，也兼顧了“效益”，深耕效益對企業整體盈利水平起到了很好的支撐作用，2020、2021年在行業整體毛利率持續下探趨勢下，穩定在高位區，分別高達48.4%、41.4%。作為大本營，華發股份在珠海項目選擇、產品定位、品牌沉淀、營銷對路等方面都擁有比較優勢，是實現效益最大化的資本。

目前外拓區域更多承擔了“流量”作用，2021年華南大區、華東大區、北京區域毛利率水平都只有百分之十幾。未來，企業需要通過核心城市深耕出效益，同時注重在各城市流量項目與利潤項目布局的合理配比，提高經營效率。

??2、“三道紅線”強勢轉綠，有利于保障融資通暢

??在政策強調控背景下，債務、資金成為房企經營效益實現和可持續發展的最軟肋。從華發股份歷年財務指標來看，現金短債比、凈負債率長期處于安全線以外，壓力指數高居不下。2018年以來，指標優化趨向明顯，但“緩調”仍需較長時間。但隨著“三道紅線”政策落地，降負債成為行業主旋律，驅動企業加速調整，2021年實現有息負債有效降低，短期債務降幅超過40%，并且“三道紅線”成功達標轉綠，現金短債比增至1.84，凈負債率降至80.3%，扣除預收賬款的資產負債率也下浮至67.1%。

??華發股份強勢“轉綠”有利于保障融資通暢。行業下行周期，流動性至關重要，因流動性問題違約、暴雷已經成為高頻事件，“三道紅線”直接關系到企業融資總量受限程度，轉綠可以盡可能地降低融資政策阻力，接受“外部輸血”。

??3、國企背景“引流”效應凸顯，資金流入穩定

??2021年下半年以來，行業不確定性積聚、房企整體脆弱性提高，穩健性較高的央國企成為行業主角，備受資本市場青睞，同時多項政策鼓勵、引導優質房企優先融資，“引流”優勢進一步凸顯出來。根據數據統計，2022年上半年，100家典型房企累計融資總量4126億元，較2021年同期大幅減少49%。百家典型房企平均融資成本為4.29%，其中央國企融資成本僅為3.29%，而民企融資成本則到達了5.27%。

??華發股份作為地方龍頭上市企業，得益于國企信用背書和集團關聯方資源優勢，保持了有序的融資安排。2021年末以來，華發股份多次在債券市場亮相，取得較好的發行效果，通過中期票據，公司債、供應鏈ABS等多元化融資方式，融資額度累計超過百億元，并且積極探索創新公開市場債券融資品種，在長租類REITs領域，注冊規模累計超過100億，發行規模超過70億，在行業內穩居發行規模頭部房企行列。同時，融資成本也能控制得當，保持在較低水平，為資金面提供了充足補充，助力企業安全穿越周期，增強可持續發展能力。

??總結：當前，華發股份已然成長為“中而美”國企典范，開發主業穩健增長，行業地位不斷鞏固，發展勢頭積極向好。尤其是隨著行業流動性危機和企業信用危機爆發，“國資國企”時代到來，市場資源資金加速向更為穩健的央國企靠攏。華發股份擁有大股東華發集團的國企信用背書，無疑是紅利的優先受益者，有利于在行業和資本市場爭取更多的主動權。強大的股東背景和穩健的經營性現金流，為企業可持續發展注入強動能，未來增長預期得到進一步拉升。