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??在10月9日上市申請(qǐng)失效三天后，10月12日，四川房企領(lǐng)地控股集團(tuán)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“領(lǐng)地控股”）再次在港交所提交招股書文件。

??半年前（4月9日），港交所首次披露了領(lǐng)地控股招股書。從數(shù)據(jù)來看，領(lǐng)地控股近幾年的盈利能力并不穩(wěn)定，負(fù)債逐年攀升的同時(shí)，凈利率方面也呈現(xiàn)出逐年走低的態(tài)勢(shì)。這也被業(yè)內(nèi)認(rèn)為是其首次沖擊IPO落空的最主要原因。

??在更新了前5個(gè)月的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的上市申請(qǐng)材料中，領(lǐng)地控股在全國(guó)范圍內(nèi)的業(yè)務(wù)布局較之前有所增加，土地儲(chǔ)備也實(shí)現(xiàn)了300多萬平方米的增長(zhǎng)。其前5個(gè)月盈利增長(zhǎng)能力、手持現(xiàn)金資源及短期償債能力亦有所改善。不過，凈負(fù)債率進(jìn)一步上行。

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??“二代”接班與千億目標(biāo)

??從公開的資料來看，領(lǐng)地控股的家族色彩十分濃厚。

??1999年4月，領(lǐng)地控股的前身，眉山地區(qū)寶馬房地產(chǎn)開發(fā)有限公司成立。劉玉輝和二哥劉山、大哥劉玉奇開始在四川省從事物業(yè)開發(fā)業(yè)務(wù)，隨后乘坐中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的快車一路向前，公司的規(guī)模也不斷擴(kuò)大。2006年，公司將總部從樂山遷至成都，同年開啟全國(guó)化拓展業(yè)務(wù)。

??彼時(shí)，在領(lǐng)地控股的股權(quán)分布中，劉玉奇、劉山、劉玉輝三兄弟及鄧仲祥分別持有35.71%、21.43%、21.43%及21.43%的股權(quán)。其中，鄧仲?gòu)?qiáng)為獨(dú)立第三方，后來退出。

??2014年，劉玉奇、劉山啟動(dòng)了繼承計(jì)劃，將全部股權(quán)分別贈(zèng)予各自的兒子劉策（劉玉奇之子）及劉浩威（劉山之子），由于兩人資質(zhì)尚淺，暫由父輩代持。2019年1月，28歲的劉策和26歲的劉浩威獲任領(lǐng)地副總裁，兩人正式從父輩手中接過交接棒，劉氏家族也開始了新的征程。

??事實(shí)上，領(lǐng)地控股的變化也與“二代”逐漸接手公司業(yè)務(wù)有著密切的關(guān)系。

??2019年4月，領(lǐng)地控股提出，要在2020年至2021年間實(shí)現(xiàn)“千億戰(zhàn)略”的新跨越并計(jì)劃完成重點(diǎn)省份70余個(gè)核心城市進(jìn)駐，力保100個(gè)以上優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目覆蓋的階段性戰(zhàn)略目標(biāo)。

??值得注意的是，領(lǐng)地控股雖然從2006年就開啟了全國(guó)化道路，但布局的20多個(gè)城市中，東北、京津冀及新疆一帶項(xiàng)目不足5個(gè)，大多仍集中在川渝地區(qū)，主打三四線城市。

??同時(shí)，領(lǐng)地控股2018的銷售目標(biāo)是300億。根據(jù)克而瑞數(shù)據(jù)，2019年領(lǐng)地控股全口徑銷售額僅247.3億元，尚未能突破300億，千億門檻更是遙不可及。

??于是，領(lǐng)地控股把目光放在了明星經(jīng)理人身上。

??2019年8月，前金科地產(chǎn)品牌總經(jīng)理姚科任領(lǐng)地集團(tuán)助理總裁兼品牌總經(jīng)理；年末，前恒大副總裁許曉軍正式加盟領(lǐng)地集團(tuán)，擔(dān)任地產(chǎn)總裁一職。在過去的職業(yè)生涯中，許曉軍主打三、四線城市高周轉(zhuǎn)模式，與領(lǐng)地控股當(dāng)下的訴求不謀而合。

??許曉軍加盟后，領(lǐng)地控股將IPO提上日程。

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??擴(kuò)張與負(fù)債

??眼下，赴港上市無疑是領(lǐng)地控股的最佳出路。

??“中小房企融資難度大，港股上市是一種融資策略。”獨(dú)立評(píng)論員、高級(jí)經(jīng)濟(jì)師周正國(guó)告訴中國(guó)房地產(chǎn)報(bào)記者，房地產(chǎn)業(yè)進(jìn)入競(jìng)爭(zhēng)更激烈時(shí)代，房企融資壓力增大，我國(guó)進(jìn)入謹(jǐn)慎收縮銀根時(shí)期，內(nèi)地股市對(duì)房企上市收緊，香港股市上市條件對(duì)于房地產(chǎn)業(yè)來說，條件寬松，上市通過率高，房企為了降低負(fù)債率，爭(zhēng)取股權(quán)融資，大量進(jìn)入港股。

??近兩年，不斷在試圖擴(kuò)張的領(lǐng)地控股瘋狂買地，但拿地溢價(jià)頗高。資料顯示，2018年3月，領(lǐng)地在四川龍泉驛區(qū)以4.9億拍下52畝的純住宅用地，溢價(jià)率達(dá)70.91%；兩個(gè)月后，領(lǐng)地以11.7億元拍下四川省攀枝花市2016-H23號(hào)地塊，相比原價(jià)4.2億溢價(jià)達(dá)178.57%，成為當(dāng)時(shí)的地王。在遞交招股書前一日，領(lǐng)地競(jìng)得天府視高355畝土地，總價(jià)約7.3億。它還通過收并購(gòu)和股權(quán)合作，以及頻繁與開發(fā)商合作，拓展土地儲(chǔ)備。收并購(gòu)方面，2019年5月，領(lǐng)地以10.58億元收購(gòu)成都港基房地產(chǎn)開發(fā)有限公司全部股權(quán)，緊接著8月，它又以750萬元收購(gòu)成都京領(lǐng)英赫置業(yè)有限公司5%的股權(quán)。

??因持續(xù)進(jìn)行物業(yè)開發(fā)活動(dòng)及土地收購(gòu)，領(lǐng)地控股業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)所用現(xiàn)金大量流出。

??這在領(lǐng)地控股首次遞交的招股書中可以看出端倪。

??在盈利能力方面， 2017年、2018年、2019年，領(lǐng)地控股分別實(shí)現(xiàn)收益約53.39億元、45.14億元、75.68億元；凈利潤(rùn)約為6.49億元、5.18億元、6.72億元。同期，領(lǐng)地控股的毛利率分別為20.1%、35.7%、27.8%，凈利率分別為12.2%、11.5%、8.9%。

??負(fù)債方面，截至2017年、2018年及2019年12月31日，領(lǐng)地控股未償還銀行及其他借款(包括信托及其他融資)總額分別約為35.86億元、78.54億元、117.55億元，其未償還銀行及其他借款的加權(quán)平均實(shí)際利率分別為6.4%、8.8%、9.9%。截至同日，領(lǐng)地控股的凈負(fù)債率約為59.4%、108.5%、141.6%；其現(xiàn)金短債比分別約為1.47、0.46、0.55。

??對(duì)于凈資產(chǎn)負(fù)債比率的增長(zhǎng)，領(lǐng)地控股給出的解釋是，與銀行及其他借款的增長(zhǎng)大致相符，主要是為應(yīng)對(duì)業(yè)務(wù)擴(kuò)張引致的融資需求。

??10月9日，領(lǐng)地控股于4月9日遞交的招股書屆滿六個(gè)月失效。

??盈利能力不穩(wěn)定，負(fù)債逐年攀升的同時(shí)，凈利率方面也呈現(xiàn)出逐年走低的態(tài)勢(shì)，被業(yè)內(nèi)認(rèn)為是其首次沖擊IPO落空的最主要原因。

??同時(shí)，領(lǐng)地控股在招股書中坦言，若無法獲得充足的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流，公司的流動(dòng)性及財(cái)務(wù)狀況可能受到重大不利影響。

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??二度遞表

??前路仍不樂觀

??首次上市申請(qǐng)失效三天后，10月12日，領(lǐng)地控股再次在港交所提交了招股書文件。周正國(guó)表示，這是很正常的考慮。中小房企的赴港IPO，一次失敗的不少，二次申請(qǐng)的比較多，還有四次申請(qǐng)的。

??據(jù)最新招股書，2020年前5個(gè)月，領(lǐng)地集團(tuán)實(shí)現(xiàn)收益約30.28億元，同比增長(zhǎng)181%；凈利潤(rùn)1.66億元，較去年同期凈虧損925.1萬元也有了大幅增長(zhǎng)。但2020年前5月，領(lǐng)地集團(tuán)的凈利率仍處于繼續(xù)下降趨勢(shì)，其凈利率降至5.5%。

??另一方面，領(lǐng)地集團(tuán)2017年至2019年三年來經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流均為“負(fù)”，而截至2020年5月31日，領(lǐng)地集團(tuán)的現(xiàn)金流翻紅。同時(shí)，領(lǐng)地集團(tuán)的現(xiàn)金資源（包括受限制現(xiàn)金及已抵押存款）約55.83億元，較截至2019年12月31日的手持的現(xiàn)金資源增長(zhǎng)了75.7%。這也致使領(lǐng)地集團(tuán)截止2020年5月31日的現(xiàn)金短債比提升至1.1，較其截至2019年底的0.55的現(xiàn)金短債比有了明顯的提升。

??領(lǐng)地控股在全國(guó)范圍內(nèi)的業(yè)務(wù)布局較之前也有所增加，土地儲(chǔ)備也實(shí)現(xiàn)了300多萬平方米的增長(zhǎng)。截至2020年7月31日，領(lǐng)地控股持有104個(gè)處于不同開發(fā)階段的房地產(chǎn)項(xiàng)目。應(yīng)占的總土地儲(chǔ)備為16,152,223平方米，包括應(yīng)占的未售可銷售建筑面積以及已售但未交付建筑面積570,816平方米、應(yīng)占的開發(fā)中物業(yè)總規(guī)劃建筑面積8,562,514平方米及應(yīng)占的持作未來開發(fā)物業(yè)估計(jì)總建筑面積7,018,893平方米。

??不過前路仍不樂觀。

??在招股書中，領(lǐng)地控股表示，為完成在建項(xiàng)目及持作未來開發(fā)的項(xiàng)目，公司預(yù)計(jì)將產(chǎn)生更多債務(wù)，這些債務(wù)會(huì)增加公司所面臨的風(fēng)險(xiǎn)。

??截至2020年5月末，領(lǐng)地控股有息負(fù)債總額較去年年末的117.55億元進(jìn)一步上行，總額達(dá)到了151.89億元，凈負(fù)債率亦創(chuàng)下新高，達(dá)到150%。

??為了進(jìn)一步?jīng)_規(guī)模增加上市籌碼，領(lǐng)地控股負(fù)債不斷上升。與此同時(shí)，8月底房企融資“三條紅線”壓頂，意味著若負(fù)債一直無法下降，將對(duì)領(lǐng)地控股后續(xù)的借貸產(chǎn)生不利影響。融資困境當(dāng)前，上市融資的需求已顯得愈發(fā)迫切。

??但另一邊，提升的償債風(fēng)險(xiǎn)會(huì)否成為領(lǐng)地IPO的阻礙，也讓領(lǐng)地控股在規(guī)模、負(fù)債、上市三者間形成了一條往復(fù)不斷的“莫比烏斯環(huán)”。