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??房地產(chǎn)行業(yè)大變局中，資本市場對房企的評判邏輯發(fā)生變化，穩(wěn)健的策略顯然優(yōu)于激進擴張，高速沖向千億的寶龍努力以“穩(wěn)”的姿態(tài)示人。

??寶龍的半個身位，平穩(wěn)跨進千億門檻。

??8月19日，寶龍地產(chǎn)（01238.HK）發(fā)布2021年中期業(yè)績。報告期內(nèi)，寶龍地產(chǎn)實現(xiàn)合約銷售金額530.39億元，比去年同期增長68.2%。 

??這是一份“正合適”的銷售答卷，對照寶龍地產(chǎn)2021全年1050億元的銷售目標，上半年完成度約50.5%，時間進度條和任務(wù)達成進度條近乎同步。

??寶龍地產(chǎn)期內(nèi)銷售去化率一般，整體約62%-63%；但根據(jù)下半年計劃推出約1184億元貨值來推算，后半程只要能達到44%以上的去化率，寶龍地產(chǎn)便可實現(xiàn)全年銷售目標，完成千億蛻變。

??假如1184億元計劃貨值整體銷售去化達到上半年的水平，全年銷售甚至可以逼近1300億元。

??數(shù)據(jù)正印證寶龍地產(chǎn)總裁許華芳所言，“1050億元是一個相對保守和求穩(wěn)的數(shù)字”。

??毛利率仍處較高水平

??高周轉(zhuǎn)時代普遍被認為已經(jīng)結(jié)束，在資本市場警惕的審視下，每一個正經(jīng)歷規(guī)模擴張的房企，都面臨同樣的追問：增長是否可持續(xù)性，現(xiàn)金流是否安全健康。

??財報顯示，2021上半年，寶龍實現(xiàn)營業(yè)總收入207.3億元，同比增長20.73%，其中地產(chǎn)結(jié)轉(zhuǎn)收入184.21億元，同比提升20.06%。期末寶龍預(yù)收賬款253.81億元，較期初增長11.53%，增速相對較慢，與近期寶龍銷售維持高增長存在背離。

??《東地產(chǎn)財經(jīng)周刊》注意到，盈利能力來看，期內(nèi)寶龍毛利潤同比增長14.61%至72.92億元，毛利率35.2%，較去年同期下滑1.9個百分點，但仍處于行業(yè)領(lǐng)先水平。期內(nèi)凈利潤50.77億元，同比大幅增長45.28%，凈利率同比增加4.1pct至24.5%，增幅明顯，主要緣于合聯(lián)營業(yè)績貢獻、非經(jīng)營性其他收益以及資本化比例增長的影響。

??截至2021年6月底，寶龍地產(chǎn)“三條紅線”指標仍維持在綠檔范疇，凈負債率為77.84%；現(xiàn)金比短債為109.29%；剔除預(yù)收款后的總資產(chǎn)負債率為69.98%。

??值得玩味的是，資產(chǎn)負債率69.98%，剛好擦過70%的政策紅線，主要得益于少數(shù)股東權(quán)益同比激增233.58%帶來權(quán)益的增厚。

??增長系于低成本土地

??僅靠“財技”，難以秀出未來。整個行業(yè)毛利率下降已經(jīng)成為不爭的事實，在密集樓市調(diào)控尤其是集中供地政策的夾擊之下，留給房企的利潤空間已十分有限。

??昨天的土儲，就是今天的規(guī)模。聚焦長三角、推貨量充足成為寶龍地產(chǎn)業(yè)績高增長的主因，得益于上半年長三角商品房成交活躍，長三角對寶龍銷售額貢獻率達83%。寶龍于各月份的表現(xiàn)較好，尤其是3月、5月和6月，單月銷售規(guī)模破90億，接近歷史最佳水平。

??手中大量的低溢價土地儲備，為寶龍地產(chǎn)維持高毛利率提供了條件。寶龍地產(chǎn)在上半年避開集中供地的城市，借助低溢價綜合體拿地及勾地，將期內(nèi)新增土地成本控制在了平均4927元/平方米的水平，平均溢價率約3.5%。其中綜合體拿地占比70%，實現(xiàn)期內(nèi)新增投資貨地比2.7，整體土儲均價占當期銷售均價的22.8%，后期盈利空間可觀。

??上半年，寶龍長三角戰(zhàn)略擴張至安徽，同時借助商業(yè)勾地模式，首入大灣區(qū)的中山和佛山，大灣區(qū)2個項目均以底價勾地完成，合計權(quán)益可售貨值107.9億元，權(quán)益貨地比2.61，可售部分預(yù)期毛利率可達33%。

??布局能級影響后續(xù)發(fā)展

??“不拿高價地、不拿沒有利潤的地”，許華芳在業(yè)績發(fā)布會上對外明確了寶龍的“面粉觀”。

??拿地結(jié)構(gòu)來看，寶龍?zhí)岢觥?+1+N”戰(zhàn)略，期內(nèi)于長三角和大灣區(qū)權(quán)益土地款占比50.8%和34.1%。從城市來看，寶龍期內(nèi)于佛山、溫州、中山、南京和武漢集中拿地，但多在市郊新區(qū)。

??《東地產(chǎn)財經(jīng)周刊》了解到，至2021上半年底，寶龍土地儲備3774.92萬平方米，其中長三角土儲建面占比68.4%,大灣區(qū)占比6.9%；從能級來看，一線城市僅1.4%，二線城市39.9%，三四線土儲建面占比58.6%，更多聚焦于以及三四線的核心區(qū)域及一二線衛(wèi)星城。

??“穩(wěn)”字當頭沖千億，在小心翼翼擴張的背后，寶龍地產(chǎn)面臨的最大挑戰(zhàn)，可能更多來自于現(xiàn)有的布局及發(fā)展模式，能否在上規(guī)模之后，持續(xù)應(yīng)對環(huán)境的變化，持續(xù)保持高質(zhì)量的增長。

??已出現(xiàn)的一些征兆信號，值得注意。上半年寶龍地產(chǎn)回款率76%左右，低于去年同期85%的回款率，與寶龍地產(chǎn)布局的主力城市出現(xiàn)較大范圍市場波動不無關(guān)系。此外，近幾年寶龍推貨結(jié)構(gòu)中商業(yè)與住宅的比例基本控制在三七開左右，在推貨結(jié)構(gòu)相近的背景下，2021上半年商業(yè)項目對銷售額的貢獻度同比大幅下滑9pct至8.91%，整體商業(yè)去化表現(xiàn)不及住宅。存貨結(jié)構(gòu)方面，期末寶龍已竣工未銷售物業(yè)172.27億元，同比增長18.08%，增速明顯。