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??終于，連續6年奪得行業銷冠的龍頭民營房企也撐不住了。

??8月10日晚，碧桂園控股有限公司(以下簡稱“碧桂園”，02007.HK)發布了上半年的盈警，透露預計將錄得450億元至550億元的凈虧損。隨之披露的還有一則內幕消息，該公司表示遇到了自成立以來最大的困難，雖然公司上下已全力以赴自救，但受近期銷售額與再融資環境持續惡化的影響，賬面可動用資金持續減少，出現了階段性的流動壓力。

??此前，碧桂園是監管層認定的示范房企，也是少數未躺平、堅持債務剛兌的民營房企之一。據碧桂園內部人士透露，本輪調控以來，雖然國家數次表態要支持優質房企合理融資需求，但在實操過程中，民營房企的借新還舊通道并未打開，該公司的融資性現金流持續凈流出，債務兌付基本依賴經營性現金流的支撐。而近幾個月萎靡的行業銷售又進一步增加了其現金流管理難度。“過去兩年也是很艱難才堅持下來的，沒想到今年的市場更差。”

??接下來，碧桂園表示將全力自救，包括考慮采取各種債務管理措施。業內猜測，目前房企主流的債務管理方式便是全面重整，不排除碧桂園也會考慮這個方案。

??短期流動性壓力顯現

??關于流動性壓力，碧桂園此前已經釋放過一些信息。7月的最后一天，該公司發布公告表示預計上半年經營將錄得凈虧損，并提到面對當下宏觀經濟和房地產市場的不可預測性，在堅決履行保交付、保民生職責的前提下，為了確保現金流安全，公司將積極考慮采取各種對策，包括但不限于壓降各項經營支出、加快回款安排、積極拓展融資渠道、管理及優化債務償還安排等，同時積極尋求政府及各方監管機構的指導和支持。

??雖然“積極尋求政府及各方監管機構的指導和支持”的表態不同尋常，但當時業內并未過多解讀。直到8月7日，碧桂園提前兌付了8月10日到期的一筆公司債的10萬元未回售本息，卻未支付兩筆美元債的利息。即便仍有30天的付息寬限期，但該公司此前從未出現過利息兌付須進入寬限期的情況。第二天，碧桂園對外回應稱，受近期銷售額與再融資環境持續惡化，疊加各類資金監管的影響，公司賬面可動用資金持續減少，出現了階段性流動壓力。“公司高度重視債務風險化解，目前仍在積極優化資金安排。”

??山雨欲來風滿樓，關于佛山市自然資源局催促碧桂園繳納13.7億元土地出讓金的消息也不脛而走，該公司表示未收到政府相關文件，但已第一時間溝通各級部門推動解決，積極按協議履約。

??直至8月10日，外界的種種揣測最終在碧桂園的公告中得到了部分印證。

??碧桂園表示，此次出現流動性問題，既有行業銷售下滑、公開市場融資困難的客觀原因，也有管理層對市場變化預判不足的主觀因素。“教訓是深刻的，代價是慘重的。”

??但該公司也強調，在行業整體極端困難的局面下，為了保交付、保剛兌，已經竭盡全力。據了解，碧桂園采取了多項措施開源節流，包括加快銷售回款和應收債權回收，嚴控無效產能、精簡組織架構，高管帶頭降薪等。控股股東也花了不少資金下場支持，上市至今已通過借款、增持股票、購買債券、以股代息等方式合計支持該公司約386億港元且從未減持股票，其中包括約66億港元的無息無抵押借款。

??2022年及2023年上半年，碧桂園分別交付房屋近70萬套和27.8萬套，2023全年預計總交付70萬套房屋。截至目前，該公司的所有到期債務均是如期兌付的，就在最近的7月至8月，仍完成了“21騰越建筑MTN002”、“21騰越建筑MTN003”、“20碧地02”及“19碧地02”等債券的兌付，合計兌付本息規模58.9億元。

??“從哪里跌倒就從哪里爬起來。”全力自救、努力扭轉當前困局是碧桂園未來的工作重心。具體安排包括，專款專用、嚴格管理預售監控資金等方式，保障全國范圍內項目的運轉并完成保交樓任務，積極化解階段性流動壓力，保障經營有序開展、改善經營效益，以及成立由董事會主席楊惠妍任組長的專項工作小組等。

??“融資不暢銷售疲軟 光讓還錢哪家房企都吃不消”

??中誠信國際在一份報告中表示，長期來看，中國房地產市場仍將處于較為嚴格的監管環境之中，各項政策都將以維護房地產市場平穩健康發展為目標，在此行業政策背景之下調控政策、信貸政策及融資環境的變化均將對房地產企業資金平衡能力提出更高要求。

??相對央企、國企，民營房企面臨的資金平衡壓力更大。與碧桂園同為示范房企的旭輝集團在2022年11月就表示要暫停支付境外債務的本息，原因是現金流惡化程度超出預期。旭輝集團創始人林中曾在朋友圈中以寥寥數語點出根本原因：“融資不暢，銷售疲軟，光讓還錢，哪家房企都吃不消。”

??碧桂園也面臨著同樣的處境。從2022年的財務數據來看，該公司的各項指標尚算健康。截至2022年底，總資產為1.74萬億元，總負債1.43萬億元，凈資產約有3100億元，“三道紅線”全部為綠檔，剔除預收賬款的資產負債率69.4%，凈負債率40%，現金短債比為1.6倍。有息負債余額為2713.1億元，同比下降了466.2億元，可動用現金約1475.5億元，短債規模900多億元。

??2022年，碧桂園合計發行公司債、中票、ABS、可轉債等直接融資產品近百億元，但并不足以覆蓋到期債務，其融資活動產生的現金流量凈額為-586.9億元。而這個指標已經連續三年為負數，2020年、2021年分別為-541.4億元、-129億元。意味著大量到期的債務無法借新還舊，只能利用經營性現金流來償還。對比2019年底3696億元的有息負債余額，可以看到2020年至2022年，碧桂園已經償付了近1000億元的債務。

??如果2023年市場形勢好轉，碧桂園的經營性現金流或許還能應付到期債務，但沒料到3月份后行業銷售便持續疲弱。克而瑞的統計顯示，7月份，TOP100房企的單月操盤銷售額創近年新低，環比降低33.5%、同比降低33.1%。前7月，TOP100房企的操盤銷售額同比降低4.7%，累計業績增速由正轉負。

??7月，碧桂園單月實現權益銷售金額121億元，連續第四個月環比下降，同比下降60%。前7月實現權益銷售金額1408億元，同比下降35%。銷售資金回籠未達預期，各地對預售監管資金的從嚴管控，又使得其流動性進一步承壓。

??而融資端亦未有明顯改善，中指研究院的數據顯示，今年前7月，房地產企業非銀融資總額為4812.9億元，同比下降11.7%。

??一葉落而知天下秋，作為行業的標桿企業之一，碧桂園的流動性問題也令尚未出險的民營房企產生了危機感。“很擔心我們也受影響，就怕接下來購房者更不敢買民營房企的房子了。希望這件事能夠引起政府重視，盡快改善民營房企的生存環境。”某民營房企表示。

??一家上市公司的管理層則認為，現在的行業危局已不存在所有制之分。“一般企業很難度過，如果行業周期依然延續，很多央企和國企也會撐不下去。”