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??導語

??主業仍有上升空間需固本培元，輕重并舉培育新增長極。

??◎  文 / 沈曉玲、羊代紅、張少賢

??前言

??前言：當前行業信心持續走低，房企面臨史挑戰。為探討當前內地房企的多元化戰略，我們挑選銷售規模在50強內，且2023年中期三條紅線全達標的企業作為我們的研究對象。在房地產深度調整的過程中，這些企業仍能保持銷售規模，同時債務結構仍相對健康。他們更有余力去繼續發展、探索企業未來第二增長的抓點。通過對這些企業2019年的多元化發展情況回顧，以及當前多元化發展現狀的對比分析，窺探在本輪行業深度調整前后，他們的多元化發展布局的變化，為其他企業提供未來發展的一些參考。

??PART.01

??地產行業規模收縮
第二增長業務或是解局之道

??1、行業規模見頂、銷售節奏放緩，地產開發受資金掣肘

??1）地產開發投資規模收縮，市場銷售去化持續承壓

??根據國家統計局數據顯示，從2022年開始地產開發投資規模和商品房銷售規模均出現不同程度的收縮。從地產開發投資規模來看，2022年房地產年度開發投資規模近10年來首次出現下降，同比降幅接近10%，不僅如此，2023年上半年同比降幅進一步加大14%，至年內9月累計同比降幅仍在擴大。從商品房銷售規模上看，2022年商品房銷售規模同比降幅達27%，2023年上半年盡管降幅收窄，但仍未恢復至疫情前水平。

??2）房企出險加速流動性收緊，地產開發受阻形成惡性循環（略）

??2、港資房企多元發展增強穩定性，日本房企憑借多元業務走出困境

??1）港資房企地產開發營收占比不足五成，商管等業務分攤風險（略）

??2）日本房企降杠桿升管理效率，不動產經營服務成主要營收來源（部分略）

??泡沫經濟后，日本房企經過洗牌，呈現出強者恒強的局面，房企集中度逐步提升，根據日本不動產經濟研究所數據，2022年TOP10房企銷售集中度達40.2%，較2008年提高10.4個百分點。

??從2022年的營收結構上看，日本市值前10大房企中，除了野村不動產的物業開發銷售占比超過一半，其余房企的開發銷售業務占比均未超過30%。值得注意的是，除去主要開展建筑業務的積水建房、長谷工，以及未披露詳細業務類型占比的OpenHouse，市值前10大房企中的其余六家的物業租賃及管理服務（包括物業管理、資產管理）營收占比均超過50%，其中三菱地所的占比接近90%，不動產的經營服務成為如今日本房企主要的營收來源。

??3、行業三條紅線指標惡化，50強綠檔房企更有余力發展多元化（部分略）

??自2020年8月底監管頒布“345”融資新規以來，三條紅線指標成為房企未來有息負債規模增速的重要衡量標準。2023年中期69家樣本房企的加權現金短債比、凈負債率、扣預收后資產負債率均未達標，且較去年末繼續惡化，其中居綠檔的企業僅占比32%。

??新一輪洗牌后，此前部分企業財務狀況惡化，為了化債或者緩解現金流緊張的態勢，他們對一些多元化業務戰略收縮，通過出售多元化產業等以回籠資金。在經過歷史調整后，我們挑選銷售規模在50強內，且2023年中期三條紅線全達標的企業作為我們的研究對象。

??在房地產深度調整的過程中，仍能保持銷售規模，同時債務結構仍相對健康的企業，才更有余力去繼續發展、探索企業未來第二增長的抓點。通過對這些企業2019年的多元化發展情況回顧，以及跟他們當前多元化的發展現狀的對比分析，窺探在本輪行業深度調整前后，他們的多元化發展布局的變化，為其他企業提供未來發展的一些參考。

??PART.02

??疫情前后對多元化態度轉變較大
正向增長企業聚焦垂直業務

??1、文旅、產業、教育等板塊收縮，地產垂直業務做深做精

??1）疫情后典型房企多元業務探索收縮，逐步聚焦少量成熟業務（部分略）

??在疫情前后，16家典型房企對多元化布局的態度發生較大轉變，通過對比企業近期（2022年、2023上半年）年報表態和2019年時期的表態梳理發現：

??（1）在2019年時，企業更多強調立足主業，并面向明天的成長型新型物業的培育，探索未來新的發展方向，提及的發展方向包括商業、養老、產業、教育、文旅、體育等，較為豐富多元。

??（2）2022年開始，在整體行業仍未變暖，銷售持續“L型”走勢的情況下，企業對多元化的發展更加謹慎，對于沉淀資金較多的業務方向或者業務回報周期過長的業務板塊減少投資，如產業、文旅、城市更新、康養、教育等，這些業務的布局企業更加強調質非規模，對盈利差的業務板塊關停。

??（3）同時，在與居民生活息息相關，相對較為垂直的物業管理、商業運營及管理、以及一些城市服務方面則更加地聚焦，在現有的多元化業務基礎上強化運營效率。

??2）半數典型房企已找到多元業務賽道，正探索輕資金模式

??華潤、龍湖等7家房企多元營收占比達12%，穩定提供營業收入（部分略）

??華潤置地、龍湖集團、招商蛇口、新城控股、保利發展、萬科、中海地產等7家房企已經找到了一個或多個多元化發展領域，且這些業務已為企業提供多年穩定的營業收入來源，屬于多元業務聚焦發展類房企。這7家房企2023年上半年平均多元化營收占比為11.8%，其中華潤置地的多元化業務營收占比高達25.1%。與此同時，中海地產雖然多元化業務營收占比較低，但根據其近四年的財務數據來看，中海地產一直聚焦包括寫字樓、酒店在內的投資物業運營業務，營收占比也始終保持在2%及以上的水平，持續創收。

??金茂、金地等多元業務布局較早，但仍需強化業務競爭力（略）

??2、多元化占比超10%，多元化貢獻上升但收斂聚焦

??1）多元化營收占比同比增1.5個百分點，占比最高的企業已超20%（部分略）

??從多元化業務營業收入的變化趨勢來看，2019年以來，16家典型房企的多元化營收占比一直呈現上漲的趨勢，2023年上半年的占比達到了11.0%，同比上升了1.5個百分點，如果從年度表現來看，2022年整體的多元化營收占比達到了8.0%，相較于2019年的水平上升了1.0個百分點。近年來，在地產開發市場增速放緩，甚至后續收縮的過程中，這些資金實力較強的企業強化已經成熟的垂直多元化業務布局，經過經營提效，多元化業務對集團營收的貢獻逐步增大，未來仍有更大的想象空間。

??從具體企業表現來看。2023年上半年，有75%企業多元化業務占比實現了同比上漲，雖一定程度上受2022年上半年疫情的影響，但也整體反饋出企業整體多元化業務占比上升的趨勢。就年度表現來看，2022年有60%的企業多元化業務占比較2019年出現了上漲，反映出近幾年企業多元化業務收入上漲的趨勢。

??2）加強運營及服務水平，企業投資物業、物管板塊貢獻增大（部分略）

??從當前拆分出來多元化業務板塊的具體分項來看，拆分具體分項最多的是投資物業（包含購物中心、寫字樓、酒店）、以及物業管理板塊，投資物業和物業管理作為房企地產開發的延伸，順勢而為即可布局，同時在存量時代下，加大挖掘和提升對城市、對居民的服務業務方面更具前景，并且具備穩定收益，因此參與度最高，在營收端也有非常明顯的體現。

??就投資物業板塊來看，13家拆分投資物業板塊的企業，2023年上半年投資物業收入占多元化營業收入的比重達到33.4%，同比增加2.7個百分點，較2019年的31.0%提升2.4個百分點。而就物業管理來看，8家拆分物業管理板塊的企業，2023年上半年物業管理收入的占多元化營業收入的比重達到32.8%，同比增加2.5個百分點，較2019年的22.7%提升10.1個百分點。

??PART.03

??萬科地產：對標國際取長補短
開發、經營、服務形成穩定結構

??1、多元業務營收占比達8%，張弛有度擴大業務版圖

??萬科多元化自上世紀90年代開始，發展至今可分為兩大時期，在成立之初的摸索時期，萬科先后學習索尼、新鴻基、帕爾迪的運營經驗，形成聚焦房地產開發主業的發展戰略；第二個時期，也就狹義上的地產業務多元時期，自2014年開始，萬科以地產主業為中心拓展地產多元化業務，先通過“廣撒網”的方式進入多個賽道，再“重點培養”發展前景、創收規模較為優質的賽道聚焦發展，以萬科龐大業主規模為基礎，從互聯網思維視角向地產上下游及相關領域拓展。

??萬科地產多元業務時期以2014年萬科提出“城市配套服務商轉型”為起點，其地產多元業務發展可分為多元業務試錯（2014-2017年）、收斂發展（2018-2021年）以及聚焦發展（2022年至今）三個階段，在萬科提出對標大和房屋的多元化模式后，目前萬科已形成“開發、經營、服務”并重的發展戰略。根據2023年中報數據來看，萬科多元化業務創造營業收入165.3億元，占總營業收入比重為8.2%，為企業穿越行業周期增強穩定性。

??1）2014-2017：提出地產進入白銀時代，多元業務發展升至戰略層面（略）

??2）2018-2021：取舍布局多元業務，多元化營收占比穩重有升（略）

??3）2022至今：多元賽道布局完成，四大領域影響力不斷增強（略）

??2、多元業務分散風險增強穩定，各領域創收可觀

??從多元化營收上看，2023年上半年萬科在多元化營收占比達到歷史新高，達8.2%，其中根據中報披露物管、物流、長租公寓、商業運營的營收規模均同比提升，其中萬緯物流增幅最大達17%，萬物云作為集團最早發展的多元業務營收規模最大，2023年上半年該項業務營業收入占比近7%。

??從單賽道來看，萬科在房企布局較少的租賃住房和物流倉儲領域，發展現狀較為搶眼。根據CRIC監測情況來看，萬緯物流從2015年開始布局全國倉儲網絡，2022年冷鏈倉儲規模已成為我國第一，泊寓也在7年左右的時間內發展成為全國最大的集中式公寓提供商，根據CRIC《中國住房租賃企業2023年上半年管理規模》、《中國住房租賃企業2023年上半年開業規模》排行榜看，萬科泊寓均位列TOP1。

??PART.04

??華潤置地:“3+1”業務模式協同共進
構建未來利潤護城河

??1、多元化版圖較早確立，多元業務營收占比達25%

??華潤置地多元化業務的發展起步較早，早在2005年便開啟了商業地產的布局，經歷了集團注資孵化、投資物業騰飛、積極探索“X業務”、“3+1”業務模式等發展階段，發展到當前成為集團現金流重要的護城河。主要得以以下幾個方面的定力以及優勢：

??第一，堅定戰略布局，持續發展商業地產。一方面通過前期母公司孵化，而后華潤置地“配股+現金”支付的模式，得以堅持重資產持有的發展模式，除了長期穩定、逐年增長的現金流回報外，商業、住宅共享未來發展的增值收益，同時具有不可撼動的先發優勢。另一方面，通過設立投資基金、合作等方式減輕資金投入的壓力，也吸取行業領先者經驗。

??第二，快速梳理產品線，并探尋輕資產路徑，擴大品牌影響力，培育新的增長極。得益于早期的布局，企業快速梳理出了商業地產的產品線，在面對二三線城市商業地產更新發展的時期得以快速復制。同時積極探索輕資產輸出的商業模式，與企業原有的物業管理模式相結合，培育出了輕資產管理業務，當今已成為企業未來增長的重要引擎。

??第三，未來業務的多元化業務探尋從未停歇。其多元化發展的觸角也較多早早地布局了城市更新、代建代運營、建筑、裝飾、家私等多元化業務。而后又隨著市場熱點關注的教育、產業基金、長租公寓、產業、保障性租賃住房等業務也積極涉足。在這個過程中，隨著行業的變化，企業對于這些業務的也有取有棄，但并不會無腦收縮，對于具有先發優勢和規模優勢的業務平穩運營，相信在做好生態圈協同的同時，未來也會孕育出新的企業增長點。

??1）2005-2013：較早布局多元化發展，并通過集團注資奠定基礎（略）

??2）2014-2020：確立商業地產領導者戰略，母公司孵化助力發展（略）

??3）2016-2022：探索“X業務”不斷演變，輕資產管理業務上市（略）

??2、多元化業務貢獻近300億現金流，為華潤置地盈利重要增長極（部分略）

??2023年上半年，華潤置地堅持“城市投資開發運營商”戰略定位，持續鞏固“3+1”一體化業務模式。2022年的多元化收入達到了新的高點，超300億元，到2023上半年的多元化收入達到183.5億元，同比上升35.6%，其中，經營性不動產業務收入41.0%至107.2億元，輕資產管理業務收入同比增37.6%至50.1億元，生態圈要素業務業務收入26.2億元，同比增14.7%。多元化業務收入占集團總收入占比達到25.1%，同比上升6.5個百分點。

??PART.05

??建議：主業仍有上升空間需固本培元
輕重并舉培育新增長極

??近幾年房地產面臨著多重復雜的挑戰，償債壓力仍懸于頭頂，企業暴雷頻發，同時當前房地產市場持續下行，增量市場收縮，使得房企的地產開發增長乏力。同時企業還面臨著地產開發利潤下滑的挑戰，在這種情況下，房企的發展何去何從，大方向上可以參考港資企業和日本房企的發展路徑及方向，以及當前規模及財務水平居前列的頭部房企的選擇，通過研究他們的布局，可以得到以下幾個方面的啟示：

??一、杠桿過高、或者財務暴雷的企業，應果斷縮表，降低杠桿水平。整體市場的未來發展縮量是不爭的事實，同時在經歷高杠桿高房價的時代后，中短期房價增長放緩，企業項目去化難。在此情況下，杠桿過高、或者財務暴雷的企業應果斷縮表，通過加大資產計提虧損等方式提前釋放企業的風險，同時通過出售資產、折價去化等方式回流資金，企業未來仍有參與市場開發的空間。

??二、地產開發仍為主業，強化開發效率，提升產品力，保持市場份額。當前中國房地產房企的競爭格局仍未達到寡頭時代，2023年1-10月十強房企的集中度僅為23.0%，交2019年的高點下降了5.4個百分點，更別說相較于美國、日本等國家十強房企有40%以上的市占率。地產開發主業的市占率增強，也為聯動其他多元化發展提供基礎，企業應持續鞏固主業的發展。

??三、發展多元化業務要以運營及服務為導向，形成1-2個抓點，持續做大做強，后續持續培育新的增長點。地產開發業務利潤水平的持續下滑，同時新房開發規模見頂，在此情況下企業應該積極發展多元化，培育多元化業務。當前如商業運營、物業管理等運營以及服務賽道方面的毛利水平較為堅挺，未來企業可以逐步加強這方面的布局，形成1-2個抓點，通過強化企業的運營效率以及服務水平的提升，持續做大做強，增強企業的盈利點。

??此外，應保持對其他多元化業務的探索的態度，保持企業的發展活力，當前國家鼓勵發展保障性租賃住房、城市更新，是以在代建、城市運營、城市服務、城市更新等方面也大有可為。

??另外，當前眾多發展較好的頭部房企已經對產業、養老、教育等板塊投資收回，企業應當謹慎布局占用資金大、回報周期漫長的業務，面對這些業務要更加注重質量而不是量。在整體的發展策略是，多元化業務的發展應該注重輕重并舉，持續強化業務之間的協同，提升運營效率以及服務力以提高企業的競爭力。