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??導語

??新一輪城中村改造融資支持加大，專項借款授信超萬億；改造前期以政府主導為主，社會資本入局預期不樂觀；國央城投為主要合作對象，深耕城更賽道的民企也有機會。

??◎  文 / 沈曉玲、汪慧、陳家鳳、張少賢

??01
重啟PSL、設立專項借款，新一輪城中村改造融資支持加大

??1、城中村改造長期以來進程緩慢，2023年開始政策面單獨列出（略）

??2、中央、地方政策齊發力，加強城中村改造資金保障（略）

??3、重啟PSL，兩月凈新增5000億、“三大工程”提速增效（部分略）

??回顧投放歷史，2014年以來至今央行共有過3輪大規模的PSL投放。

??第一輪投放主要發生在2015-2018年，首輪投放主要為了支持“十三五”期間的棚戶區改造。2014年央行提供PSL資金3831億，2015-2018年期間平均每年新增資金近8000億，隨著2019年棚改退坡，當年PSL新增投放額同比減少61.4%至2670億，2020年PSL整體體現為凈償還，余額呈下降趨勢。

??第二輪投放發生在2022年9-11月，期間PSL新增投放額達到6300億。此時，房地產銷售市場持續筑底、信用風險開始蔓延，出現違約潮，項目停工、交付逾期時有發生，同年7月中央政治局會議首次提出“保交樓、穩民生”，推測此輪投放用于保交樓。

??第三輪，即本輪投放，發生于2023年12月-2024年1月，兩月累計投放5000億，是PSL創設以來的第三投放高峰，未來可能還有多輪投放。結合2023年11月《2023年三季度中國貨幣政策執行報告》指出落實好房地產“金融16條”，加大對城中村改造、“平急兩用”公共基礎設施建設、保障性住房建設等金融支持力度以及2023年底央行行長明確指出“為保障性住房等‘三大工程’建設提供中長期低成本資金支持”來看，本輪PSL投放用途預計是“三大工程”建設，加強了城中村改造專項借款的投放預期。

??02
城中村改造各項金融舉措加速落地，專項借款授信超萬億

??1、城中村改造資金來源多元化，各類資金預期支持或有不同（部分略）

??不同渠道的資金來源各有特點，預期支持力度也將有所不同。具體來看：

??地方財政資金和專項債支持或相對有限。在政策支持下，政府仍將在本輪城中村改造中扮演重要角色，發揮引導帶動作用。財政資金和專項債作是政府出資的主要來源，在“市場化為主體”的原則下，將更多作為資本金或“引子”用于撬動更多社會資本參與，大概率不會占重頭，疊加各地政府債務狀況不樂觀，預計出資總體規模不大。

??政策性銀行貸款有意“挑大梁”成為本輪城中村改造重點資金來源之一。城中村改造專項借款是本輪城中村改造的一項重要金融工具創新，資金發放主體是國家開發銀行（簡稱“國開行”）、中國農業發展銀行（簡稱“農發行”）兩大政策性銀行，特點是低成本、長期限、封閉運行、專款專用，能夠有效解決城中村項目的投入大、周期長、融資難等難點，得到政策的大力支持。特別是隨著2023年12月央行重啟投放PSL，進一步增強了城中村改造專項借款落地預期。

??“市場化運作”將驅動商業銀行及金融機構探索更多城中村改造信貸產品。城中村改造資金需求巨大，在“市場化主導”原則下，商業銀行及金融機構信貸是滿足改造資金需要的重要來源。《指導意見》鼓勵銀行業金融機構按照市場化、法治化原則提供城中村改造貸款。隨著商業銀行及金融機構在城中村改造融資方面探索的深入，有望推出更多相關貸款產品滿足城中村改造信貸需求。

??城市更新基金亦是籌措資金的重要抓手。基金模式運作具有籌資靈活、成本低等特征，且能發揮資本的杠桿效應，滿足城中村改造龐大的資金需求。該模式已在上海、西安等城市有落地，募投管退的成熟經驗較多。在政府鼓勵下，城市更新基金將更多參與到新一輪的城中村改造中。

??值得注意的是，城中村改造資金來源因項目所處審批階段不同也有所不同。如在項目規劃批復前期，項目改造資金包含城中村改造專項借款、政府引導城市更新基金、非標融資、自有資金等；取得規劃批復之后，可申請銀行貸款、專項債券；在運營階段中，建成后可將不動產項目資產證券化來引入其余社會資金。

??2、專項借款資金優勢顯著，落地至少34城，前期資金撥付比例較小

??城中村改造城市擴圍至52個，政策行累計投放至少1200億（略）

??至少落地34城、授信超萬億，首批放款超360億、前期撥付較小（部分略）

??從各城市落地情況來看，據不完全統計，1月底至3月22日首批城中村改造專項借款至少已落地34個城市，對460余個項目累計授信額10,192億，首批已實際投放超360億，資金實行封閉運行、專款專用，預計后續根據項目進展繼續投放。

??首先，授信規模方面，當前落地的34城中大連、東莞、南京、上海、深圳、蘇州和西安等7城首批貸款已落地，但尚未披露具體的授信額。也就是說，當前披露授信額的27城累計授信額10,192億，折合每城獲取城中村借款授信約370億，以此推測34城實際授信額可能接近1.3萬億。從單城來看，授信額超千億的有廣州、成都，授信額處于600-1000億的城市有濟南、長沙、重慶等；南寧、鄭州、合肥、武漢、北京和杭州等19城授信處100-600億，寧波、常州和無錫授信不足百億。從單項目授信額來看，平均沒城單項目授信額約50億，超過平均水平的有廣州（102億）、南寧（74億）、北京（65億）、佛山（41億）、昆明40億等8城。

??其次，放款進度方面，由于南京、深圳和南寧等3城未披露首批投放額，當前披露首批放款額的31城累計投放額363億，僅占到整體授信的3-4%。基于國開行表示“嚴格落實專款專用、封閉管理要求,根據項目實施進度發放貸款”，城中村改造項目前期資金撥付規模較小，后期會根據項目開發建設進度進行撥付。從單城來看，放款進度TOP2的城市是武漢（31.02%）和寧波（17.82%），放款進度超過10%的還有福州（9.12%）、濟南（7.84%），杭州（5.9%）、鄭州（4.72%）和北京（4.23%）落實效率也相對較高。

??最后，各個城市的專項借款占項目總投資比重差異較大。（略）

??預期本輪城改前期投入主要靠專項借款，后期積極引入多元資金（略）

??3、上海、天津多城設立百億城更基金，西安經驗做法可復制

??多城探索城市更新基金模式，資金規模動輒百億（部分略）

??城市更新基金已經成為眾多城市實施改造的模式選擇。截至2024年3月底，，廣州、上海、天津、西安、南寧、無錫、南陽等均有設立城市更新基金，2024年2月26日合肥城建公告擬設立合肥市城市發展建設基金。此外，鄭州、濟南、許昌等也在探索成立城市更新基金。

??從已設立的城市基金來看，資金規模從幾億到數百億不等，多數城市更新基金規模較大，可達百億級，上海城市更新基金總規模有800億元。

??總的來說，城市更新基金一大優勢就是通過政府性資金撬動社會資本，充分發揮資本的杠桿效應，能夠更好地滿足龐大的資金需求，對城中村改造項目尤為適用，在實際中也較多被采用。

??基金運作已有成熟經驗，西安經驗做法入選全國推廣（略）

??4、專項借款降低商業銀行貸款顧慮，多為土地二級開發提供資金(部分略)

??商業銀行即便在政策倡導不斷，但也謹慎地為城中村改造項目提供直接的資金支持，從商業銀行的角度來看，出于利潤最大化的考慮，其貸款通常偏向于期望收益高、風險可控的業務，而城中村改造的前期環節如規劃設計、住戶搬遷補償及土地平整等不僅周期長、且風險大，商業銀行很難在這一階段獲得確切的收益回報，因此商業銀行大概率不會主動介入土地的以及開發階段。

??然而，在本輪城中村改造中，廣州、深圳為代表的城市堅持"凈地出讓"原則，即在土地完成征收并平整后，方可出讓給開發商。在這一模式下，專項借款為改造前期的安置、補償等提供資金保障，大大減少了商業銀行對前期風險的顧慮，從而在土地二級開發環節為商業銀行介入掃清障礙。

??從商業銀行提供資金保障的形式上看，除了貸款之外，商業銀行可探索更為創新的金融產品設計，以城中村改造項目為底層資產，進而平衡該類項目所特有的高風險與高收益特點。例如，通過資產證券化，將城中村改造過程中產生的資金流打包成金融產品，吸引更多投資者參與，既能分散風險，又能為項目提供更加多樣化的資金支持。同時，這還有利于提高城中村改造資金的透明度，增加市場監管的可能性。

??03
國央城投為主要合作對象，深耕城更賽道的民企也有機會

??1、已有國央城投獲得專項借款，穗寧杭廈承接主體為城投

??央企及地方國企經驗豐富，與城中村改造業務的適配度高（略）

??城投成為多地承貸主體，城中村改造為其重要業務

??城中村改造開發主體中，除了央企、地方國企等在資源、資金、開發資質上有優勢的房企外，各地城投平臺也是政府選擇城中村改造項目開發主體的重要候選人。根據CRIC統計數據顯示，城投平臺的業務類型包括城市基礎設施建設、土地整理與開發、棚改、交通建設運營、公用事業、文化旅游和國有資本運營這7大類，其中前三類業務基本覆蓋了城中村改造的前期和后期配套建設過程，“棚改2.0”的城中村改造業務承接主體以城投公司為主也不足為奇，同時，從目前已公布的城中村改造專項借款落地且披露具體開發主體的情況來看，廣州、南京、杭州、廈門、天津等市政府均選擇城投平臺作為“統借統還”的承接主體，因此有開發能力的城投平臺更是熱門之選。

??2、擁有舊改經驗的民企聚焦城中村改造業務，持續打造業務優勢（略）

??3、代建房企有機會獲得改造資源，已有企業下沉存量改造業務（略）

??04
城中村改造前期以政府主導為主，社會資本入局預期不樂觀（部分略）

??城中村改造最大的痛點即資金來源，此輪城中村改更加注重資金保障，在《指導意見》出臺后，中央層面多次發聲加大金融支持力度，為城中村改造落地保駕護航，城市方面也出臺了相關政策加強城中村改造資金保障。

??目前來看，城中村改造資金來源包括地方財政資金和專項債、政策性銀行貸款、城市更新基金、商業銀行及金融機構信貸、資產證券化、改造主體自由資金以及其他社會資本等。在各類渠道資金來源支持下，城中村改造有望打開新的發展局面，尤其是城中村專項借款集中授信與發放，進一步提高了城中村改造預期。

??在城中村改造巨大的市場機遇下，房企可通過投資開發、代建、代運營等方式參與其中，但這也將是一場硬碰硬的較量，資金、屬地、背景、經驗能力等這些“硬實力”將作為企業競逐的主要籌碼。在企業實際的參與策略中：

??央企/國企應發揮其在資金實力、政策理解和項目管理方面的優勢，積極參與大型城中村改造項目。可以考慮與地方政府建立PPP模式，共同承擔項目風險，分享項目收益。

??城投公司作為地方政府的投融資平臺，應充分利用其在地方資源配置中的作用，主導或參與城中村改造項目。可以通過設立城市更新基金等方式，吸引社會資本參與，形成政府引導、社會參與的合作開發模式。

??而民企可聚焦于其在特定區域或細分市場的經驗優勢，通過精細化管理和創新業務模式參與。或與地方城投公司、社區合作，形成“小而美”的合作開發方式，專注于特定社區的改造和運營。

??但城中村改造并非一蹴而就，在實際推進中勢必會遇到一系列問題。一方面，盡管強調“市場化運作”，但宏觀經濟仍在恢復中，加之房地產市場行情持續低迷，中短期來看，社會資本入局預期并不樂觀，很多項目預計仍要以政府主導展開，長期資金政策支持非常重要，切忌“雷聲大雨點小”。

??另一方面，城中村改造市場尚未成熟，政府要充分發揮支持和引導作用，加強規范性和標準性建設，確保改造效率和效果的實現。一是資金管理規范性，福州、武漢等地已經出臺城中村改造專項借款資金使用管理辦法，具體落地仍有待進一步觀望。二是改造實施規范性，包括建立拆除和新建的標準，但城中村改造存在各村各異的問題，難以絕對標準化，也要根據實際情況，因地制宜采取“一村一策”實施方案。此外，城中村改造涉及關聯方眾多，分工合作、各司其職尤為關鍵。

??總的來說，城中村改造是一項長期且艱巨的工程，未來“道阻且長”，各城市實際政策效應和資金落地還需實時跟進觀望，同時樓市尚未修復，房企經營面不確定性尚多，參與城中村項目改造也要量力而行，擇優而入。