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??“差市場結(jié)交真朋友。”9月19日萬物云正式開啟全球路演的當(dāng)天，萬物云董事長朱保全在朋友圈不禁感慨。

??這一句話的確道破了當(dāng)下物業(yè)公司在資本市場的真實(shí)處境，即風(fēng)口過去估值回落。

??數(shù)據(jù)顯示，2018年~2019年物業(yè)股市盈率普遍在50倍左右，2020年前后上市的物業(yè)股市盈率則多在30倍~40倍，到如今....

??萬物云選擇在這個階段IPO上市，市場反應(yīng)不算熱烈，據(jù)披露此次萬物云發(fā)行規(guī)模預(yù)計8億至9億美元(最高61億港元)，未及此前百億的預(yù)期。不過就募資金額而言，萬物云依然是今年規(guī)模最大、最受關(guān)注的一家上市物企。

??當(dāng)前環(huán)境中在萬物云看來“結(jié)交真朋友”同樣重要。可以看見，在引入基石投資人階段，萬物云即受到了7名基石投資者的支持，合共認(rèn)購2.8億美元的發(fā)售股份，不僅基石投資者數(shù)量及認(rèn)購數(shù)較大多上市物企更多，投資者背景也引人關(guān)注，例如淡馬錫、中國誠通、中國國有企業(yè)混合所有制改革基金、UBS等都是國內(nèi)外知名投資人。

??雖然萬物云在二級市場還會結(jié)交到多少朋友，仍待觀察。不過在嘉和家業(yè)物業(yè)服務(wù)研究院研究總監(jiān)李艷杰看來，經(jīng)過幾年調(diào)整物業(yè)股估值已經(jīng)相對合理，并非不是二級市場參與者的好時機(jī)。萬物云選擇“逆勢而上”，或許正當(dāng)時。

??萬物云“朋友價”募資 9月29日敲鐘上市

??根據(jù)9月19日萬科企業(yè)（02202.HK）公告，全球發(fā)售將予提呈發(fā)售的萬物云H股股份總數(shù)將為1.167億股 (假設(shè)超額配股權(quán)未獲行使)，發(fā)行價介于每股47.1~52.7港元，擬全球發(fā)售約1.167億股H股，其中香港發(fā)售占10%，國際發(fā)售占90%，另有15%的超額配股權(quán)。

??“這是一個相對合理的價格，看得出萬物云交朋友的態(tài)度。”一家20強(qiáng)房企的投資者關(guān)系負(fù)責(zé)人表示。這一認(rèn)購價格可以說是誠意滿滿，吸引了淡馬錫、瑞銀等一眾豪華基石投資者。可見行業(yè)內(nèi)對萬物云的價值普遍予以認(rèn)可，而影響預(yù)期的因素更多來自市場。

??在2022年上半年業(yè)績會上，萬科管理層公開表示，萬科分拆萬物云上市不是賣豬仔，叫個好價錢就把它賣掉，而是希望通過上市獲得更大的發(fā)展空間。萬科最在意的并非萬物云上市的短期市場估值，而是通過資本市場支持它的進(jìn)一步發(fā)展。

??萬物云管理層在接受媒體采訪時曾表示，分拆上市主要是由于萬物云自身發(fā)展已經(jīng)成熟，公司的既定戰(zhàn)略不會以捕捉資本市場的窗口為主要考慮因素。

??李艷杰也認(rèn)為，從萬物云自身來說，企業(yè)發(fā)展最重要的是借助資本市場獲得助力。雖然現(xiàn)在市值較低，但未來企業(yè)的發(fā)展優(yōu)勢和成長性是較高的。現(xiàn)在愿意認(rèn)購的才是真朋友。

??的確，就萬物云的業(yè)務(wù)而言，規(guī)模有亮點(diǎn)、業(yè)務(wù)有穩(wěn)性。

??招股書顯示，截至2022年6月30日，萬物云在管面積達(dá)約8.4億平方米，其中社區(qū)空間居住消費(fèi)服務(wù)在管建筑面積約7億平方米，商企和城市空間服務(wù)在管建筑面積約1.4億平方米。

??這一在管面積僅次于“物業(yè)一哥”碧桂園服務(wù)控股有限公司（以下簡稱“碧桂園服務(wù)”，HK.06098）的8.432億平方米（包含三供一業(yè)面積8520萬平方米），是龍湖智創(chuàng)生活（截至2021年12月28日）在管面積的三倍，從規(guī)模上看，萬物云是物業(yè)行業(yè)當(dāng)之無愧的“巨無霸”。

??同時萬物云母公司萬科集團(tuán)作為地產(chǎn)龍頭企業(yè)，儲備資源充分，為萬物云長期發(fā)展提供堅(jiān)實(shí)保障。萬科集團(tuán)目前仍有1億平方米的在建資源，約4000萬平方米土地資源項(xiàng)目儲備，面積增長確定性強(qiáng)。

??財務(wù)數(shù)據(jù)顯示：2019年~2021年，萬物云實(shí)現(xiàn)收入分別為139.27億元、181.45億元、237.05億元；同期利潤分別為10.4億元、15.19億元、17.14億元。

??就業(yè)務(wù)模式而言，萬物云自身具備強(qiáng)勁市拓能力。如商業(yè)項(xiàng)目上，萬物云借助戴德梁行強(qiáng)勁的拓展能力，商企空間服務(wù)第三方在管占比達(dá)84.1%，遠(yuǎn)高于目前上市物企均值37.8%。截至2022年6月30日，萬物云實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入143.5億元（含向萬科集團(tuán)提供服務(wù)的收入），同比增長38.2%。其中，社區(qū)空間居住消費(fèi)服務(wù)收入80.8億元，占比56.3%，商企和城市空間綜合服務(wù)收入51.1億元，占比35.6%，AIoT及BPaaS解決方案服務(wù)收入11.6億元，占比8.1%，具備較好的抗風(fēng)險性與可持續(xù)性。

??不過雖然萬物云有較高的長期價值預(yù)期，預(yù)計將于2022年9月29日敲鐘上市的萬物云到底會獲取怎樣的動態(tài)估值和股價走勢，依然存在極大不確定性，因?yàn)槲锲笊鲜酗L(fēng)口已過，資本賦予物業(yè)股的估值空間也在降低。

??物業(yè)股風(fēng)口過估值落 考驗(yàn)企業(yè)成長性

??此時的確不是上市的黃金階段。近一年以來，一方面受到房地產(chǎn)市場流動性危機(jī)的影響，物業(yè)股板塊出現(xiàn)持續(xù)性的回調(diào)，使物業(yè)公司的資金、獨(dú)立性等受到一定程度的質(zhì)疑，打擊了投資者信心，恐慌情緒有所蔓延；另一方面，宏觀經(jīng)濟(jì)承壓及疫情反復(fù)，迫使物業(yè)服務(wù)板塊在大盤整體帶動下進(jìn)入下降通道。

??李艷杰指出，物業(yè)是和房地產(chǎn)強(qiáng)相關(guān)的行業(yè)，在調(diào)控的情況下，物業(yè)估值大幅回落是大勢所趨。整個估值的支撐邏輯來源于盈利能力，這直接影響市場估值，其次是成長性，這主要基于規(guī)模和未來業(yè)績增長的確定性。

??據(jù)記者不完全統(tǒng)計，2014年~2021年期間，赴港上市的物企多達(dá)55家。尤其是2020年成為物業(yè)公司赴港上市的大年，包括融創(chuàng)服務(wù)（1516.HK）、華潤萬象生活（1209.HK）、恒大物業(yè)（6666.HK）等18家物業(yè)企業(yè)均在這一年成功在香港上市。

??但2021年以后，資本市場因物業(yè)板塊高同質(zhì)化、標(biāo)的稀缺性逐漸喪失，疊加房地產(chǎn)市場消極情緒波及物企，使得物業(yè)股估值回歸，板塊PE值近乎腰斬，并首次出現(xiàn)待上市物企招股書集中失效的現(xiàn)象。

??經(jīng)過近一年時間的演變，物企估值也開始逐漸回歸理性，中物研協(xié)數(shù)據(jù)顯示，截至8月末，59家上市物企市盈率PE均值首次跌破十倍，僅剩8.0倍。其中，碧桂園服務(wù)（06098.HK）股價由最高的85.2港元跌至目前的14.74港元，最新市值僅497億港元，較最高點(diǎn)縮水已經(jīng)超過80%。

??不過就萬物云而言，上述投資者關(guān)系負(fù)責(zé)人表示，上市時點(diǎn)的選擇除了市場熱點(diǎn)和估值以外，還有其他制約因素，主要和公司整體戰(zhàn)略以及資本運(yùn)作有關(guān)。

??或許就像萬科董事會主席郁亮此前的表示，之所以選擇這個時機(jī)把萬物云分拆上市，就是因?yàn)椤叭f物云已經(jīng)成為一個城市服務(wù)商，而不是一個傳統(tǒng)物業(yè)服務(wù)商”。

??物業(yè)估值分化加劇 優(yōu)企搶奪未來空間

??從長期維度來看，目前物業(yè)股資本預(yù)期偏弱，但這不一定是常態(tài)，優(yōu)勢大企業(yè)或許還有可觀的空間。

??李艷杰表示，目前市場上華潤萬象生活估值高達(dá)30余倍，保利物業(yè)（06049.HK）、中海物業(yè)（02669.HK）、綠城服務(wù)（02869.HK）20倍以上的市盈率，說明市場不是對物業(yè)股極度悲觀，而是對物業(yè)股更挑剔。

??“前兩年物業(yè)股的估值高，主要源自于其規(guī)模成長性和規(guī)模性，其次，物業(yè)股有一定的消費(fèi)屬性，過去幾年和大消費(fèi)相關(guān)的領(lǐng)域的板塊普遍受到資本熱捧，一些物業(yè)企業(yè)上市的時候，都是以項(xiàng)目涵蓋的業(yè)主能夠提供多少社區(qū)增值服務(wù)為賣點(diǎn)。”

??李艷杰認(rèn)為，近幾年邏輯發(fā)生了改變，物業(yè)企業(yè)有較大規(guī)模的社區(qū)消費(fèi)群體作為流量支撐，但經(jīng)過幾年的實(shí)踐，資本市場發(fā)現(xiàn)，社區(qū)零售和線上消費(fèi)平臺相比，優(yōu)勢并不突出，換言之，社區(qū)消費(fèi)的粘性和產(chǎn)品銷售能力在物業(yè)平臺上并未真正有所體現(xiàn)，有點(diǎn)故事講完了，資本市場也失去了興趣的意思。不過，經(jīng)過幾年的發(fā)展，物業(yè)企業(yè)的真實(shí)情況也在顯現(xiàn)，在市場期待值下降的情況下。對于萬物云這類優(yōu)質(zhì)企業(yè)，在市場較為低迷的情況下，企業(yè)的綜合競爭力在這個板塊內(nèi)優(yōu)勢反而相對突出。

??綜合來看，物業(yè)行業(yè)已在資本板塊、規(guī)模及收入、品牌知名度等多方面呈現(xiàn)“強(qiáng)者愈強(qiáng)、弱者愈弱”的馬太效應(yīng)現(xiàn)象。隨著萬物云的入市，龍頭物企的資本化已基本完成，富途證券研究報告指出，萬物云完成上市，雖然會提高投資者對板塊的配置力度，但是上市不可避免地會造成投資者調(diào)倉，對于板塊內(nèi)現(xiàn)存的物管公司，尤其是基本面不太扎實(shí)、關(guān)聯(lián)方遭遇流動性危機(jī)的公司，這一挑戰(zhàn)十分現(xiàn)實(shí)，并且大概率會發(fā)生。

??但同時也不能忽視，好公司上市會重振大家對板塊的信心，以競爭加速行業(yè)優(yōu)勝劣汰洗牌速度，是對板塊質(zhì)量的推動。